天风证券-西麦食品-002956-健康升级拓宽行业赛道，上市开启扩张新篇章-200326

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　　西麦食品作为国内燕麦第一股，深耕燕麦行业20余年，澳洲进口原料与生产工艺共同塑造高质产品，围绕燕麦从热冲型产品的优势领域拓展至冷食、零食品类，不断丰富产品线。公司渠道多元化拓展空间，销售费用投入零售终端提高渠道管控能力、线上渠道发展为休闲零食类产品快速打开市场，未来随着新建产能的不断释放，公司市占率有望进一步提升。
　　观念升级带动燕麦市场量价齐升，行业集中度大有提升空间
　　中国燕麦市场规模近年稳步增长，对标日美空间仍存。2018年美国燕麦市场规模达到106.3亿美元，中国燕麦市场年销售额为美国的十分之一（10.8亿美元）。近年我国燕麦市场人均消费量稳步增长，但对比饮食习惯相似的日本仍有较大发展空间，2018年日本燕麦市场人均消费量是我国的近四倍。从品类上来说，热冲燕麦片稳步发展，冷食燕麦潜力大。
　　行业处于早期发展阶段，CR3远低于日本，集中度有望进一步提升，新行业老企业，行业竞争逐步升温，西麦凭借本土优势抢占先机。
　　高质且丰富的产品矩阵是西麦核心竞争力
　　公司原材料燕麦粒以燕麦主产区澳大利亚进口为主，占比约达90%，优质的澳洲原料保障公司产品高质量。公司不断丰富产品品类，从热冲型产品的优势领域拓展至冷食、零食品类，高品质健康的热食纯燕麦为西麦赢得众多忠实消费者，休闲燕麦子品牌“西澳阳光”推出新品节奏快，也有较多新品储备。燕麦棒、燕麦脆、代餐粉等新品已逐步进入市场，未来每个阶段也都计划有新品推出，建议关注新品放量情况。
　　产能投放稳扎稳打，多元化渠道掌控能力强
　　产能方面，当前西麦以贺州西麦和河北西麦为生产基地，产能利用率较高，2019年纯燕麦片产能利用率超120%。江苏西麦生产基地在建新厂计划于2020年上半年投产，将释1.2万吨纯燕麦片产能，0.2万吨燕麦休闲食品产能。渠道方面，公司建立线上线下多元化渠道，线下公司销售费用投入较大，部分费用直接投放至终端，提高对渠道的管控能力；线上销售额占比较行业平均水平，仍存在较大发展空间，公司也加强线上投入。
　　盈利预测：我们看好公司新品放量与线上渠道扩张进程，公司已披露2019年业绩快报，预计19-21年实现营业收入9.80、11.58、13.90亿元，同比增长15%/18%/20%，实现净利润1.58、1.91、2.34亿元，同比增长16%/20%/23%，19-21年EPS分别为1.98、2.38、2.93元。根据可比公司PEG水平，给予2020年30X估值，对应目标价71.4元，较2020年3月24日收盘价上涨空间为38%，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动、食品安全、新品推广不及预期、产品结构单一、经营业绩季节波动。