东吴证券-中国金茂-0817.HK-业绩平稳释放，销售增长靓眼，城市运营持续发力-200325

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　　事件
　　中国金茂发布2019年业绩：公司2019年实现营业收入433.56亿元，同比增长11.9%；实现归母净利润64.52亿元，同比增长23.8%；归母核心净利润61.15亿元，同比增长20%；每股基本盈利0.5538元，全年派发每股股息0.23港元。
　　点评
　　业绩平稳释放。公司2019年营收和归母净利润增速分别为11.9%、23.8%，公司毛利率有所下滑，综合毛利率达29%，同比下降9个百分点，主要系城市运营及物业开发板块毛利率仅27%，下滑9个百分点，其他板块毛利率基本持平。2019年，公司净利率达19.9%，同比上升1个百分点，主要原因在于：1）19年收购及处置子公司，使得其他收入及收益项达61.12亿元，同比增长124.5%；2）所得税率下降4个百分点至33%，同时少数股东占比较少。
　　销售增长靓眼。公司2019年实现销售金额1608亿元，同比增长26%；销售面积748万平米，同比增长49%。从区域布局看，公司在华东、环渤海、华南、华中、西部分别占比57%、24%、7%、7%、4%，超额完成年初设定的1500亿元销售目标。同时，公司提出未来三年的销售规划，2020-2022年预计销售规模分别达2000、2500、3000亿元，同比增速分别达24%、25%、20%。
　　投资聚焦一二线，城市运营持续发力。公司2019年全年新增拿地1390万平方米，总土地款1046亿元，占销售金额的65%；权益比例53%；平均拿地成本7525元/平米，地货比35.0%，有效保障毛利水平。公司新增拿地仍然主要布局在核心区域，华东、环渤海、华南区域，分别占比40%、23%、19%，此外华中、西部分别占比10%、8%。同时，公司拿地更趋多元化，城市运营开始持续发力，年内新增土储建面中40%来自城市运营。截至19年末。公司总土储8585万平米；其中二级总土储5857万平米，79%来自一二线核心城市。
　　稳杠杆，融资成本再创新低，派息高位。截至2019年末，公司净负债率74%，同比提升3个百分点，杠杆仍处于较低水平。国企和两个险资股东背书使得公司即使在融资严峻的背景下依然能够保持较低的融资成本，年末融资成本仅4.94%，同比下降0.17个百分点，与大多数房企相比优势显著。公司保持稳定派息比例，全年派息0.23港币，公司保持派发核心利润的40%作为股息。
　　投资建议：中国金茂赋能城市运营，一方面享受土地增值，另一方面锁定了大量低价土储；公司稳健运营，盈利能力持续改善。我们预计公司2020-2022年EPS为0.68、0.85、1.04元人民币，当前股价对应PE为6.9、5.5、4.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险；融资环境变动；企业运营风险；汇率波动风险；棚改货币化不达预期。