华创证券-中海油服-601808-2019年报点评：业绩符合预期，油价损害整体可控-200326

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　　事项：
　　公司2019年实现营收311亿元，同比增长42%；实现毛利58亿元，同比增长143%；实现归母净利25亿元，同比增长34%。
　　评论：
　　业绩符合预期，资产质量优化持续进行。公司2019年是实现归母净利润25亿元，其中不包含13亿元与Equinor的和解收入，基本符合市场的预期。按照年报公布的情况，截至2020年3月25日，公司已经收到了该笔和解费，且将计入2020财年。公司2016年巨额计提83亿元资产减值损失，占当年营收的55%，以此为开始，在2017-2019年陆续计提12亿元资产减值+信用减值损失，其中仅2019年便计提有6亿元，资产负债率也从2016年的56%下降至2019年的51%，资产质量优化持续进行。
　　油田技服业务强劲增长驱动业绩高增，装备业务靠产能利用率抬升+结构优化告别亏损。在2019财年的公司运营中，油田技术服务板块实现151亿元营收，同比增长53%，占全公司营收的48%，比重提升3个百分点，轻资产转型再进一步；盈利能力上，油田技术服务板块贡献了公司总毛利的68%，若按照11%的综合费率折算，该业务贡献了总净利润的94%，为当之无愧的压舱石业务。在装备业务端，公司2019财年合计实现了19亿元毛利，若按照11%的综合费率这算，为公司贡献净利2亿元，告别了2018年巨亏14亿元的局面（按照11%的综合费率折算），其中产能利用率提升为驱动毛利率大幅回升的主要因素。1）钻井业务：钻井平台日历天数使用率同比提升12%，日费提升1%至9.4万美元/天，驱动毛利率回升17%；2）船舶业务：自有船队日历天使用率上升4%，驱动毛利率回升1%；3）优化结构大幅提升三维采集量（+10%）+海底电缆作业量（+106%）权重，驱动毛利率回升12%。
　　关联交易指引执行率高达86%，能源安全主线下油价损害整体可控。受疫情影响，国际油价在30美金以下运行，会给相当数量油气生产公司的利润和现金流造成明显的伤害，进而使其在资本开支上采取更为保守的策略，致使油服公司的营收和利润受到侵蚀。就本公司而言，2019年营业收入中的80%来自于母公司中国海洋石油公司，对《2017-2019年日常关联交易公告》中的指引执行率为86%，三年平均执行率为92%，这使得《2020-2022年日常关联交易公告》中关于关联交易的指引参考性进一步加强，据此折算2020-2021年营收复合增速高达21%，在能源安全的底线思维和7年行动计划的支撑下，预计低油价对收入的影响整体可控。
　　投资建议：我们预计公司2020-2022年可实现归母净利依次为44、40和49亿元，对应EPS依次为0.92、0.84和0.99元/股，上调2020年业绩预期主要因为Equinor和解收入，下调2021年业绩预期是考虑到低油价的影响，维持“推荐”评级和20元/股的目标价。
　　风险提示：关联订单大幅不及预期。