方正证券-邮储银行-601658-邮储2019年报详解：百年邮储蝶变，潜力正待展现-200326

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　　净利润增速显著提升，中收增速亮眼。归母净利润增速从18年的9.7大幅提升至19年的16.5%。虽营业收入增速有所下滑，一来是因为18年16.2%的增速基数较高，二来是19年受到行业性的净息差收窄趋势影响，变动属于正常范围，符合预期。
　　净息差管理好于同业，受影响相对可控。净息差较19H1下行5BP到2.50%，下行幅度相对和缓，体现出资产端结构调整的努力，和存款端得天独厚的优势。2.50%的净息差水平，在不考虑代理费成本的情况下，依然显著高于银行同业。
　　ROE大幅提升，有望赶超5大行均值。19年邮储ROE达到13.10%，同比18年提升79BP。邮储的ROE自15年开始降到略低于5大行均值的水平，但在19年其ROE大幅提升之下，有望赶超。
　　存款增速强势回归，低息存款竞争力强。曾经，存款增速从18年的9.2%回落到19年中报的2.5%，引发市场对其资产端扩张能力的担忧。然而19年全年存款增速回升至8.0%，市场疑窦顿消。19年下半年，存款增长2129亿，其中，个人活期存款达1944亿，成为其存款成本的稳定器。
　　大力补充资本，为扩张充实弹药。800亿永续债获批，叠加327亿A股IPO成功发行，或将提升核心一级资本充足率0.66 pct，后两档资本充足率各2.4 pct，作为对公扩张战略的弹药库。
　　盈利预测与估值：成长中的零售大行，零售资源禀赋优异、竞争区位较好；以大行身份做对公，潜力看好；存款能力较强。我们预计20/21/22年净利润增速为13.2%、13.7%、14.5%，当前股价对应0.76倍20年PB，上调至“强烈推荐”评级。
　　风险提示：对公资产质量恶化；疫情影响导致对实体让利增加；存款成本上升。