国盛证券-星网锐捷-002396-交换机+桌面云驱动成长，信创拓展未来空间-200327

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　　交换机与桌面云驱动2019业绩增长。公司发布2019年报，全年实现收入92.7亿元，同比增长1.5%，对应实现归母净利润6.1亿元，同比增长5.2%，其中扣非净利润达5.4亿元，同比增长19%。其中，Q4收入增长11%，但受三费增长影响，单季净利润下滑27%，拖累全年增速。在中美贸易摩擦加剧背景下，公司通过交换机、桌面云业务的发力，整体保持了平稳增长态势。
　　国产化+白盒化，疫情推动数通产品需求上行。分产品看，公司企业级网络设备实现营收52亿，同比增长26.3%，且保持了45%的高毛利率水平，进一步佐证了锐捷网络的竞争力。展望2020年，受疫情影响，线上教育、远程视频会议需求呈爆发式增长，BAT等客户不断扩容IDC，而交换、路由等是其中重要IT投入，因此开年之后BAT对上游数通产品的需求持续向好。根据IDC数据，锐捷网络以太网交换机在中国市场排名第三，有望充分受益，同时拉动公司收入和毛利率的增长。
　　信创先锋，华为鲲鹏生态重要受益者。2019年升腾实现收入18.3亿，净利润1.8亿，分别同比增长0.7%和22%，继续保持中国及亚太市场。市场仍低估了桌面云在信创中的价值，我们认为，随着政企客户对信息安全、强管控易扩展的诉求，“桌面云”成为传统PC的重要替代方案，一站式解决了运维难度大、权限管控难，易受到病毒攻击等痛点。近日华为开发者大会召开在即，以“鲲鹏+N腾”为双引擎，升腾作为华为重要的云终端合作伙伴，2019年就发布了首款鲲鹏桌面云方案，今年更值得期待。
　　多重并举，打造星网智慧科技产业群。公司目前旗下锐捷网络、升腾、德明、视易等产业模块已逐步成型，且成为各赛道的领跑者。市场担心公司主业不突出，但经过多年磨合，星网锐捷作为集团控股平台的角色已逐步明朗。随着科创板、分拆上市等政策的推进，也为产业群的运作打开了空间。
　　盈利预测&估值：疫情影响利大于弊，静待逐季发力。综合评估疫情影响，我们判断对公司网络产品及云视讯业务构成利好，而对星网视易的KTV业务及德明的海外终端构成冲击，考虑到业务体量，整体利大于弊，还待后续季度逐步改善。我们预测2020-2022年净利润为7.2/8.8/10.7亿元，对应EPS分别为1.24/1.50/1.83元，对应2020-2022年PE分别为34/28/23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：企业网络设备及解决方案行业和网络终端行业竞争加剧；新产品推广不达预期，测算与实际存在误差。