安信证券-中国人寿-601628-寿险量质显著提升，改革转型成绩斐然-200327

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　　■事件：中国人寿2019年实现营业收入7452亿（YoY+16%）,归属于母公司的净利润583亿元（YoY+411%），NBV同比增长18.6%。我们认为公司2019年年报主要变化包括：（1）新单质与量双提升，NBV大幅增长领跑同业。受益于开门红策略以及下半年低基数影响，新单保费同比增长5%。产品结构优化，个险、银保渠道NBVM分别提升3.1pct、5.1pct,质与量双重提升,推动NBV同比增长18.6%,增速优于同业；（2）代理人团队规模扩张，质量持续改善。截止2019年底，个险渠道团队规模达到161万人（YOY+12%），月均有效人力同比提升35%。（3）投资收益大增，EV稳健增长。受益于同期低基数、投资能力提升以及权益市场表现回暖等因素，2019年总投资收益率达到5.2%（YOY+1.95 pct.）。集团内含价值保持稳健增长，同比增长18.5%。
　　■NBV增长强劲，结构持续优化。2019年中国人寿保费收入5671亿元（YoY+5.8%），实现NBV同比增长18.6%，主要源于：（1）新单同比增长6%，提前布局2020年开门红。受益于2019年开门红策略以及同期低基数影响，公司2019年前三季度保费已经基本完成全年目标（YOY+7%），领先同业打响2020年开门红。在公司第四季度新单增速基本持平情况之下，全年实现新单6%增长。（2）保费结构优化，NBVM显著增长。公司全年首年期交保费达839亿元（YoY+5.8），首年期交保费占个险渠道由46%增至62%。公司发力长期保障型产品取得显著效果，个险渠道价值达45.3%（YOY+3.2%）。
　　■代理人质与量双重改善，驱动业务快速增长。在“重振国寿”战略下，公司强化代理人队伍，截至2019年底，公司个险营销员人数达到161万人（YOY+12%），此外，月均有效人力同比提升35%，个险渠道的收展队伍规模达58万人（YOY+42%），代理人团队量与质均呈现明显改善。。
　　■投资收益大幅改善，EV保持稳健增长。受益于2019权益市场回暖以及低基数影响，2019年集团实现总投资收益1690亿元，总投资收益率为5.23%（YoY+1.95pct.），综合投资收益率为7.27%（YOY+4.17pct.）。截止2019年底，集团内含价值达9421亿元（YOY+18.5%）,其中投资假设偏差贡献显著。
　　■投资建议：维持买入-A投资评级，预计中国人寿2020-2022年EPS分别为2.10元、2.39元、2.51元,对应2020年PEV为0.7倍，6个月目标价为37元。
　　■风险提示：市场风险/宏观风险/信用风险/政策风险