华泰证券-兆易创新-603986-业绩符合预期，国产替代空间广阔-200327

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　　年报符合预期，疫情蔓延不改半导体龙头国产替代成长预期
　　兆易发布年报，2019年营收同比增长42.6%至32.03亿元，扣非归母净利润同比增长56.7%至5.66亿元，符合预期。综合毛利率同比提升2.3pct至40.5%，经营现金流同比增长56.11%至9.67亿。尽管疫情蔓延短期给终端需求带来较大不确定性，但在可穿戴终端持续渗透、5G物联网生态不断成熟背景下，我们仍然看好兆易作为国产半导体龙头企业在Nor/NANDFlash、MCU及传感器领域国产替代的成长潜能。我们预计兆易2020-2022年EPS为3.21/4.56/5.55元，目标价为282.98~300.13元，维持买入评级。
　　产品创新及TWS强劲需求推动存储芯片收入增长提速，2020年增势持续
　　根据年报，受益于Flash产品创新及TWS耳机强劲需求，2019年兆易存储芯片收入同比增长39.0%至25.6亿元，毛利率同比提升1.9pct至38.9%。兆易Nor Flash产品累计出货超100亿颗，3Q19全球市占率达18.3%跃居第三（CINNO数据）；38nm SLCNAND实现稳定量产并向24nm推进。Counterpoint预计2020年全球TWS耳机出货将同比增长79%至2.3亿部（2019:179%）。考虑到3Q19起Nor Flash供需趋紧致单价提升、产品创新优化产品结构、TWS耳机需求持续强劲以及主动降噪等功能升级对NorFlash容量需求增加，我们持续看好兆易在存储芯片领域的业绩成长弹性。
　　基于RISC-V架构的MCU百货商店战略助兆易打通MCU国产替代之路
　　受全球经济疲弱，根据ICInsights数据，2019年全球MCU营收同比下降5.8%至165亿美元；根据年报，同期兆易MCU收入逆势同比增长9.7%至4.4亿元，毛利率受益于产品结构优化同比增加1.7pct至45.4%。随着5G物联网生态不断丰富，ICInsights预计2020年全球MCU营收将同比增长3.2%。基于全球首颗RISC-V内核MCUGD32V自研产品，兆易可提供完整物联网、工控、智能终端等多场景下软件包、开发套件、解决方案等支持。我们认为，百货商店战略将助推兆易打通MCU国产替代之路。
　　思立微整合及DRAM布局进展顺利，业务协同带来更大成长空间
　　2019年思立微积极把握屏下光学指纹发展机遇，推出LCD屏下光学指纹等新品，成为全行业唯一拥有全品类指纹产品的公司。根据年报，兆易积极推进思立微整合，2019年6-12月并表营收2.03亿元，毛利率为50.3%。基于Flash及MCU业务布局，兆易可加强与思立微传感器业务的资源整合打造存储、控制、传感、互联及边缘计算一体化解决方案，并与合肥长鑫持续推进DRAM项目产研合作，进一步完善产业布局带来业务增量。
　　国产替代空间依旧广阔，目标价282.98~300.13元，维持买入评级
　　基于疫情蔓延的不确定性，我们将20/21年EPS由3.42/4.61元下调至3.21/4.56元，对应19-21年CAGR为53.4%。在可穿戴需求强劲、物联网生态发展背景下，我们仍然看好兆易Flash/MCU/传感器领域的国产替代空间，维持1.65~1.75x预期PEG，目标价282.98~300.13元，维持买入。
　　风险提示：疫情蔓延致Nor Flash市场需求不及预期；股东减持风险。