东莞证券-华鲁恒升-600426-2019年年报点评：肥料毛利率创新高，继续看好公司内生增长-200327

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　　净利润同比下降18.8%,略低于预期，现金流非常健康。2019年，公实现营业收入141.90亿元，同比下降1.16%；实现归属于上市公司股东的净利润24.53亿元，同比下降18.76%；归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为24.04亿元，同比下降20.16%；实现EPS为1.51元。公司经营活动产生的现金流净额37.36亿元，同比下降5.19%，降幅小于净利润降幅，金额远大于净利润，公司现金流非常健康。公司拟每10股派发现金3.50元（含税）。
　　2019年第四季度公司营业收入35.80亿元，同比增长2.0%，环比增长1.3%；实现归属于上市公司股东的净利润5.41亿元，同比增长11.5%，环比下降10.4%。
　　价格同比下降是公司盈利下降的主要原因。2019年，主营业务产品肥料、有机胺、乙二酸及中间体、醋酸及衍生品和多元醇生产量分别为281.16万吨、37.95万吨、33.54万吨、63.26万吨、66.21万吨，分别同比增长31.2%、2.1%、6.0%、0.4%、116.4%；销售量分别为254.9万吨、39.0万吨、22.3万吨、61.9万吨、67.7万吨，分别同比增长36.5%、5.6%、11.7%、-0.6%、130.1%；销售均价（不含税）分别为1440元/吨、4932元/吨、7355元/吨、2670元/吨、4640元/吨，分别同比下降8.1%、12.9%、19.8%、33.4%、29.7%。
　　价格下跌特别是醋酸、乙二醇等产品价格下跌是公司盈利下降的主要原因。尿素产品价格下跌较少，价格比较坚挺，公司加大了尿素的生产，体现了公司柔性多联产产业链优势。
　　肥料毛利率创上市以来新高。2019年，公司肥料（主要是尿素）毛利率为33.45%，同比增加了5.41个百分点，毛利率创公司上市以来新高。
　　产业链延伸继续推动公司内生成长。2019年3月，公司公告拟投资15.72亿元建设16.66万吨/年己二酸项目，建设期24个月，预计2021年5月投产，年均实现营业收入19.86亿元、利润总额2.96亿元；拟投资49.8亿元建设酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年），建设期30个月，预计2021年11月投产，年均实现营业收入56.13亿元，利润总额4.46亿元。
　　仍然看公司长期内生增长，维持公司“推荐”投资评级。公司依托洁净煤气化技术，专注于资源综合利用，打造了“一头多线”的循环经济柔性多联产运营模式，可根据产品市场变化及时调整生产模式和产品结构，实现效益最大化。预计公司2020年、2021年EPS分别1.44元、1.80元，目前股价对应PE分别为11.0倍、8.8倍，仍具备估值优势，维持公司“推荐”投资评级。
　　风险提示：产品价格下跌，需求低于预期。