川财证券-白酒行业深度复盘系列（二）之04~08年：回顾白酒消费的波峰与波谷-200327

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　　核心观点
　　经济高增推动需求增长，行业景气度持续提升
　　在经济迅速增长、货币/信贷政策放松、高端收入群体增长明显的背景下，财富效应推动商政务消费兴起，白酒需求提升显著，本世纪迎来了第一轮白酒牛市（04-07年），该阶段白酒板块收入及归母净利润CAGR分别为18.8%、55.7%，产量及销量CAGR分别达16.6%、15.6%，行业景气度持续提升，高端酒在这轮景气周期中最为收益。
　　酒企渠道表现分化，品牌力、渠道力较强的高端酒率先发展。04年汾酒、老窖、全兴、沱牌、洋河等主要酒企均已进行了初步的产品结构升级，在商政务需求不断提升、行业景气度上行的背景下，渠道力及品牌力较强高端酒实现了率先发展，同时品牌开发较为不足的洋河等企业也通过不断细分消费目标群体、开发多元渠道、实现高效分销以迅速提升业绩，高端酒及洋河04-08年收入、净利润CAGR均位居行业前列。
　　08年白酒行业进入短暂调整期，“4万亿”计划推动白酒行情迅速复苏。
　　受金融危机影响，白酒行业面临需求不足压力，08Q4白酒行业收入及净利润增速出现负增长。与其他阶段的调整期（89-92年、98-03年、12-15年）不同的是，本次调整持续时间短暂，在推出“四万亿”计划后，09年板块业绩实现逐季改善。
　　总结：消费群体细分、渠道多元化为大势所趋。宏观经济的迅速发展、居民收入的显著增长推动消费人群基础增长、消费群体不断细分，而企业利润提升、宴请频率增加带来了大量需求的同时，对酒企渠道力也提出了更高要求，因此渠道实现率先发展的企业更易脱颖而出，比如：加大团购及专卖店渠道开发力度、注重政府及军队需求的贵州茅台；率先从“酒店盘中盘”过渡至“消费者盘中盘”，并加大团购及餐饮渠道开发的洋河。总结来看，04-08年既是高端酒的时代，也是市场进入消费群体细分、渠道进入多元化的时代。
　　启示：综合各项指标来看，当下优质标的或迎配置良机。虽然近期在海外疫情不断发酵、市场系统性风险偏好下降、白酒批价变动幅度大的背景下，白酒行业股价波动幅度较大，但随着宏观（面对疫情，预计今年货币政策将保持适度宽松、财政政策将较为积极，同时“新基建”政策带来的正面作用有望于下半年开始逐步体现在白酒行业基本面上）、中观（经济活跃度的提升将刺激消费场景恢复）、微观（疫情得到控制将推动供需实现平衡，从而推动批价回暖、库存下降、酒企预收款提升）三大指标不断改善，白酒行业有望逐步实现回暖，短期市场情绪扰动不改长期发展方向，优质标的或迎配置良机。
　　建议关注：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、顺鑫农业。
　　风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险、渠道动销情况不及预期。