中银国际-东方证券-600958-自营大幅扭亏+减值计提充分，19年业绩翻倍-200328

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　　2019年公司实现营业总收入190.52亿元，同比大增84.91%；实现归母净利润为24.35亿元，同比大增97.81%；EPS0.35元，BVPS7.72元。
　　业绩大幅增长，业务结构变化显著：1）公司19年营收和归母净利润同比分别增长84.91%和97.81%，业绩增长迅猛。公司19年净利润率与ROE分别为12.78%与4.61%，均低于行业平均水平（34.1%与6.30%）；2）自营、资管、经纪、投行、利息业务收入占比分别为20%、10%、8%、6%、5%。自营占比大幅提升20个百分点。
　　自营业务大幅扭亏，信用减值拖累业绩：1）19年自营业务收入37.60亿元，大幅扭亏。自营资产规模较年初增加8.5%到1,426亿元，股票占比由6%增至11%。2）经纪业务收入15.46亿元，同比增长14.3%。股基交易额为2.9万亿元，同比增长9.20%，市占率下降0.2个百分点至1.07%；公司持续开拓机构客户，经纪业务佣金率逆市提升。3）信用业务收入8.91亿元，同比微增2.3%。年末两融余额与股票质押市值分别为129亿元和205亿元，分别增加33%和减少15%。由于股票质押风险集中暴露，计提信用减值损失10.44亿元，大幅增加564.78%，公司充分计提信用减值损失有助于出清业绩压制因素。
　　主动管理占比远高于行业，其他业务收入翻倍：1）资管业务收入19.15亿元，同比减少23.1%。但公司资管规模增长11.36%至2,229亿元，主动管理占比高达99.26%，远超行业平均水平，权益类基金与固收类基金收益率排名行业前列，资管业务有望持续发挥优势，不断提升业绩。2）投行业务收入10.50亿元，同比减少7.5%，股债承销额合计1,750亿元，市场份额维持1.98%，IPO持续低迷，承销金额仅为13亿元，市场份额下滑0.8个百分点至0.53%。3）得益于大宗商品贸易规模扩大，其他业务收入增加122%至98.91亿元，占总营收52%，但同时拉低了营业利润率。
　　估值
　　据最新年报数据，我们将20/21年的归母净利润预测值由33/42亿元微调至33/43亿元，新增22年预测值49亿元，维持中性评级。
　　风险提示
　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。