西南证券-用友网络-600588-2019年年报点评：云业务高歌猛进，核心云资产地位进一步确认-200328

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　　业绩总结：公司] 2019年全年实现营业收入85.1亿元，同比增长10.5%；实现归母净利润11.8亿元，同比增长93.3%；实现扣非归母净利润6.8亿元，同比增长27.3%。
　　业绩快速增长，业务规模化优势逐步显现。从营收端来看，公司在营收稳步增长的同时收入结构正逐步改善，其中软件、云、金融业务分别实现52、19.7、12.9亿元的营收，云业务占比由2018年的11%上升到2019年的23.2%。从利润端来看，在毛利率下降4.5个百分点的情况下（由2018年的70%下降到2019年的65.4%），归母净利润大幅上涨主要系期间费用控制良好（总体下降2.6个百分点，其中销售费用率下降2.2个百分点，管理费用率下降2.7个百分点）、投资收益增加（相比2018年增加1.9亿元）、资产减值损失减少（相比2018年损失减少1.2亿元）。从营收结构的改变以及销售和管理费用率的下降我们可以看出公司由于云业务的大幅增长而体现出越来越明显的规模化优势。
　　云业务高歌猛进，核心云资产地位进一步确认。公司在云业务领域加大研发投入，2019年分别新发布了NCCloud1909（向新客户只可以推广NCC云化版本）、YonSuite（云原生产品）、iuap5.0（已累计签约500多家行业龙头客户）。
　　从各项指标上也能够看出公司云战略进展顺畅：累计付费客户51.2万家（大中客户8.4万家，小微客户15.7万家，其他客户27.2万家）、续约率稳步提升（大中客户续约率65.4%、小微客户59.2%）、云预收账款增长较多（实现5.94亿，同比增长97%）、经营活动现金流较为充裕（95.4亿元，占营收比重112%）。公司实施的以“融合”为核心的企业服务云战略将为公司在打造自身生态加固护城河的同时为公司打开新的成长空间，2019年间公司加强了与华为、工行、联通等龙头的合作，同时在云市场持续投入建设，最终实现入住突破5000家，入驻产品及服务突破8000个。
　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.42元、0.53元、0.66元，未来三年归母净利润将保持12%的复合增长率。鉴于公司为国内企业信息化龙头，且在“用友3.0战略”的指引下云平台生态逐渐搭建完善，我们长期看好公司发展，维持“持有”评级。
　　风险提示：云业务发展不及预期；金融政策风险；软件领域竞争加剧。