华金证券-用友网络-600588-业绩略符合预期，云业务维持高增长-200328

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　　投资要点
　　2019年年报数据摘要：用友网络2019度收入85.10亿元,同比增长10.46%；归母11.83亿元,同比增长93.26%；扣非6.77亿元,同比增长27.30%；毛利率65.42%,同比下降4.53 PCT；净利率13.90%,同比增长5.96 PCT；EPS0.47元/股,每股经营性现金流0.62元/股。分红方案是每10股派2.6元（含税），并每10股转增3股。
　　云业务维持高速增长，软件业务略下滑：报告期内云业务（不含金融类云服务业务）收入19.7亿元，+131.6%，收入占比提高12个百分点至23.15%；支付服务增长319.1%至6.5亿元，收入占比提高5.5个百分点至7.64%。传统软件业务下滑6.9%至52亿元，收入占比下降11.4个百分点至61%。公司向云业务转型步伐加快。
　　研发投入持续加大，占收入比例维持在20%附近，其中资本化研发支出占当期研发总支出的10.6%：公司继续加大对云服务业务的研发投入，整体研发投入较2018年度增长了10.6%，收入占比维持在20%附近。公司对符合资本化条件在中长期产生效益的全新形态的产品与技术研发项目进行了研发投入资本化，资本化研发投入金额占当期研发总投入的10.6%。2019年发布了YonSuite、NCCloud1909及全新一代企业云服务平台iuap5.0等重要产品，并取得了重要进展；云市场实现入驻伙伴超过5000家，产品及服务超过8000个。
　　中台战略有望厚积薄发：用友iuap云平台是用友自主研发的新一代数字化、智能化、全球化、社会化、安全可信的商业创新服务平台，采用移动互联网、云计算、大数据、人工智能、物联网、区块链等新一代技术，具有云原生、微服务、DevOps、低/无代码开发、社会化连接集成、混合云、数据智能、VPA/RPA等丰富领域及行业应用融合的关键技术优势，形成以技术中台、业务中台、数据中台为核心的中台架构，支撑起公司领域云、行业云及平台生态的快速发展。2019年，用友精智工业互联网平台取得重大进展，平台升级到2.0版本，形成了融合IT、OT、AI及企业核心业务应用于一体的“制造中台”。
　　2020年将进入用友3.0第二阶段，即用友3.0-Ⅱ，继续向云业务转型:公司将在3.0-I的基础上继续深化公司战略转型，升维和加速云服务业务发展，构建和运营全球领先的企业云服务平台。公司该平台的目标是服务超过千万家企业客户，聚合十万家生态伙伴、亿级社群个人，实现更高数量级的用友和生态伙伴的营业收入规模；支撑和运行客户的商业创新，帮助客户构建竞争优势；创造巨量的就业和创业机会，为经济和社会发展做出重要贡献。
　　投资建议：公司研发实力雄厚，用友精智工业互联网平台被工信部授予“2019年十大跨行业跨领域工业互联网平台”。据赛迪顾问数据显示，公司荣获2019年度中国企业SaaS市场占有率第一、2019年度中国企业云服务市场占有率第一、2019年度中国企业级应用软件市场占有率第一、2019年度中国企业财务云市场占有率第一、2019年度中国企业工业云市场占有率第一。
　　我们预计2020-2022年每股收益分别为0.43、0.54和0.75元/股。净资产收益率分别为13.5%、15.6%和18.8%。公司质地优异，云转型空间较大，具有成长性，但当前估值高于行业，给予增持-A建议。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、新冠疫情拖累宏观经济下行导致下游客户需求不足风险、互联网金融业务发展风险、高端人才竞争加剧以及成本上升等。