国盛证券-中国神华-601088-年报点评报告：分红比例大幅提升，业绩稳健价值凸显-200330

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　　事件：公司发布2019年年报。2019年，公司实现营收2418.7亿元，同比减少8.4%，实现归母净利432.5亿元，同比减少1.4%，实现扣非后归母净利411.2亿元，同比减少10.7%，符合预期。其中2019Q4实现营收640.2亿元，同比减少8.6%，环比增长4.1%；实现归母净利61.6亿元，同比减少28.3%，环比减少52%；实现扣非后归母净利57.5亿元，同比减少44.4%，环比减少54.7%。
　　大幅提升分红比例，股息率高达7.7%。为积极回报股东，公司拟派发2019年度末期股息1.26元/股，分红比例较往年40%大幅提升至57.9%，以3月27日收盘价计，当前股息率高达7.7%。此外，公司发布公告，规定2019~2021年度现金分红比例不低于50%，较此前下限提高15个百分点，配置价值凸显。
　　煤炭分部：产销下滑，售价稳定，毛利下降7.5%。2019年公司煤炭分部实现毛利535.2亿元，同比下降7.5%，毛利率较2018年下滑1.1pct至27.1%。
　　产销量下滑：2019年实现煤炭产量2.83亿吨，同比下降4.7%，销量4.47亿吨，同比下降3%；
　　售价下降：2019年公司煤炭销售均价426元/吨，同比下降0.7%（同期港口现货降幅5.6%）；
　　自产煤单位成本上升：2019年公司自产煤单位生产成本118.8元/吨，同比上升4.8%。
　　发电分部：近半机组出表，发电/售电大幅下滑。2019年公司发电分部实现毛利147.5亿元，同比下降26.1%，毛利率较2018年提升5.4pct至28%。
　　发电/售电大幅下滑：公司与国电电力组建合资公司于2019年1月31日完成交割，导致公司装机容量由年初的61849兆瓦减至31029兆瓦。受此影响，2019年公司共完成发电/售电量1535.5亿千瓦时、1440.4亿千瓦时，同比分别减少46.2%、46.2%。
　　电价涨幅高于成本：电价方面，公司2019年单位售电价格334元/兆瓦时，同比上升5%，其中燃煤发电单位售价328元/兆瓦时，同比上升4.8%；成本方面，公司2019年单位售电成本262.6元/兆瓦时，同比上升3.5%。
　　运输板块：铁路、港口运营稳健，航运大幅下滑。2019年公司运输板块共实现营收489.2亿元，同比减少0.9%，实现毛利273.1亿元，同比减少1%，毛利率较2018年下滑0.1pct至55.8%，稳健依旧。
　　铁路：2019年公司自有铁路运输周转量2855亿吨公里，同比增长0.6%，创历史最好水平；实现毛利234.8亿元，同比微降0.4%，毛利率较2018年下滑1.1pct至59.1%;
　　港口：2019年公司通过自有港口下水量232.1百万吨，同比下降2.6%；实现毛利34.2亿元，同比增加10%，毛利率较2018年上升6.9pct至57.5%，主因港口设备折旧、摊销成本及疏浚费下降；
　　航运：2019年公司航运货运量109.8百万吨，同比增长6%；实现毛利4.2亿元，同比下降54.3%，毛利率较2018年下滑9.7pct至12.6%，主因海运市场低迷，海运费下滑。
　　煤炭产量已恢复至正常水平，且未来仍具成长空间。随着公司积极推进资源获取、证照办理、征地等工作进度，公司煤炭产量已基本恢复至正常水平，且未来仍具成长空间。
　　一方面，据公司发布的2月份主要运营数据显示，2020年2月公司实现煤炭产量2540万吨，较2019年月均产量2360万吨增长7.6%。
　　一方面，公司积极推进新街台格庙矿区前期手续，截至目前，新街矿区台格庙北区已取得详查储量登记书、南区完成详查压覆报告评审备案，新街一井煤矿项目产能置换方案、用地预审等4个前置条件均获批复。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2020年~2022年实现归母净利420.5亿元、426.9亿元、434.2亿元，EPS分别为2.11元、2.15元、2.18元，对应PE分别为7.7、7.6、7.5。以50%的最低分红比例及我们的盈利预测为参考，在当前股价下，未来3年公司股息率分别为7.7%、6.5%、6.6%，极具配置价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价断崖式下跌，长协基准价下调，上网电价下调，公司发生安全事故。