华鑫证券-固收日报：特别国债对市场流动性影响不大-200330

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　　重点关注
　　中央政治局会议首次提出提高财政赤字率和发行特别国债。周五，习近平主持召开中央政治局会议，指出积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加灵活适度，适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕；要落实好各项减税降费政策，加快地方政府专项债发行和使用，加紧做好重点项目前期准备和建设工作。其中，适当提高赤字率和发行特别国债是近两年中央会议首次提及。
　　我国历史上曾两次发行特别国债，与刺激经济无关。第一次，财政部于1998年8月向四大国有独资商业银行发行了2700亿元长期特别国债，所筹集的资金全部用于补充国有独资商业银行资本金；第二次，2007年发行15500亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇，成立中投公司的资本金。前两次特别国债的发行都和刺激经济无关，此次在全球疫情的特殊影响下，积极的财政政策能够直接实施减税或为提供订单，多久需求的拉动效果比货币政策更为直接，发行特别国债有助于提高财政宽松的力度。
　　特别国债发行大概率采用分期、定向方式，对市场流动性影响不大，央行大概率全额对冲。参照上一次特别国债的发行规模，我们认为此次特别国债的发行规模可能也要达到万亿级别以上，而公开发行国债的规模一般在100到300亿元左右，如果完全一次性市场化发行对市场流动性冲击过大，因此我们认为特别国债发行大概率采用分期和定向的方式开展，最终对流动性影响有限。一方面当前银行间流动性十分充足，跨季的DR007仅在1.68%，处于历史低位，另一方面参考上一次发行特别国债的做法，央行大概率予以全额对冲。
　　全国1-2月规模以上工业企业利润下降38.3%，库存同比增加。国有控股企业实现利润总额1465.4亿元，同比降32.9%；2月末，规模以上工业企业应收账款13.80万亿元，同比增12.2%；产成品存货42486.2亿元，增长8.7%。反映出今年前两个月疫情对企业利润和库存状况都有比较明显的影响。
　　国税总局和商务部：将有更多措施支持实体经济恢复。国税总局表示，在去年更大规模减税降费政策中，有相当一批政策支持小店发展。将对月收入10万元以下，季收入在30万以下免征增值税等。商务部表示，促进汽车消费要在生产、流通、消费三端发力，要中央、地方、企业、中介组织以及社会各界凝聚共识、齐心协力形成有针对性、可行性的、综合性的政策措施。稳定和扩大汽车消费，促进消费升级，有利于加快形成强大国内市场。
　　市场回顾
　　利率市场：
　　3月27日，风险资产回暖，债市小幅调整，银行间现券收益率上行1bp左右。资金面边际收敛，隔夜和7天质押式回购利率明显反弹，季末时点隔夜回购涨近30个基点，七天期品种亦继续攀升逾10个基点。虽然季末资金价格预计仍易涨难跌，但料流动性压力整体有限。国债期货全线收跌。
　　一级发行方面，周五，财政部91天期贴现国债加权中标收益率1.2231%，边际中标收益率1.2715%，投标倍数4.15。进出口行1年、2年、7年期固息增发债中标收益率分别为1.63%、2.1045%、3.0965%，投标倍数分别为4.86、4.64、4.73。
　　现券方面，国债各主要期限多数上行，其中1年期品种上行2.37BP，5年期国债到期收益率上行3.24BP，10年期国债收益率上行1.5BP。国开债各主要期限多数上行，其中1年期品种上行3BP，5年期国开债到期收益率上行0.94BP，10年期国开债收益率持平。
　　资金方面，周五货币市场资金价格多数上行，其中，DR001上涨26BP，DR007上涨13.41BP，DR014下跌11BP。
　　国债期货方面，周五，国债期货全线收跌。10年期主力合约下跌0.22%，5年期主力合约收跌0.17%，2年期主力合约下跌0.03%。
　　信用市场：
　　一级市场，今日，公司类主要信用债计划发行50只，金额481.94亿元，上周五，4只推迟及取消发行债券。
　　二级市场，3月27日，多数信用品种信用利差下行。1年期短融信用利差均下行，其中，AAA下行4.76BP，AA+下行3.76BP，AA下行2.76BP。3年期中票信用利差均下行，其中，AAA下行4.02BP，AA+下行3.02BP，AA下行4.02BP。5年期中票信用利差涨跌不一，其中，AAA下行0.92BP，AA+上行0.08BP，AA下行0.92BP。1年期城投债信用利差均下行，各等级均下行2.76BP。3年期城投债信用利差均下行，其中，AAA下行1.62BP，AA+下行0.62BP，AA下行0.62BP。5年期城投债信用利差均下行，其中，AAA下行4.88BP，AA+下行3.88BP，AA下行3.88BP。
　　转债市场：
　　3月27日，可转债指数下跌-0.17%，成交561亿元，较前一日有所上升。上涨55家，下跌166家。其中涨幅较大的有万里转债（22.21%）、富祥转债（18.73%）、万顺转债（5.42%），跌幅较大的有中鼎转2（-11.57%）、模塑转债（-8.08%）、横河转债（-7.28%）。
　　信用重大事件
　　南京江北新区建设投资集团，涉及债项：16宁化工MTN001，新世纪评级公告称，将南京江北新区建设投资集团有限公司主体长期信用评级由AA+上调至AAA。
　　风险提示：宏观调控政策超预期、风险偏好超预期。