中信证券-中银香港-2388.HK-2019年年报点评：以稳应变-200330

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　　中银香港作为全功能银行，有望充分受益于香港本地、东南亚地区和大湾区的区域与业务联动。2020年，在新冠疫情冲击以及环球金融市场震荡下，公司特色的客户基础和区域结构，有望带来相比行业更为稳健的财务表现。
　　中银香港2019年实现归属普通股股东及其他权益工具持有者溢利335.7亿港元，同比+4.7%，四季度表现略低于预期。收入端，前三季度、全年营收同比增速分别为+7.4%/+7.2%，四季度息差边际走弱，使得净利息收入同比增速由前三季度的10.5%下降至8.4%，非息表现边际趋稳。成本端，全年成本收入比同比小幅走高0.6pct至28.5%，主要是金融科技投入力度加大，绝对水平保持行业领先。风险端，全年不良率微幅上升0.04pct至0.23%（四季度提升0.03pct），仍保持行业最优水平；拨备政策延续审慎，减值准备同比多计提62.8%，拨备覆盖率达219%。
　　以量补价，巩固净利息收入增长。（1）四季度息差表现趋弱：Q4单季净息差1.66%（计入外汇掉期成本），季度环比下降6BPs，利率中枢下行致资产端收益水平下行为主因，全年生息资产收益率较上半年下降3BPs至2.66%；（2）规模增长领先行业，受益于区域联动带来的规模增长，公司总资产全年增长2.37%，高于香港地区银行业平均增速（1.75%），存贷款市场份额进一步夯实，分别较年初提高0.25pct/0.33pct，达14.56%/12.97%。从业绩发布会情况看，公司2020年贷款增速目标为高单位数，同时将进一步通过提高高收益资产配置和存款负债管理来应对息差压力。
　　非息表现边际趋稳，传统手续费业务相对平稳。全年净服务费及佣金收入同比-3.5%，而下半年同比+0.8%，表现出企稳趋势，非息收入结构延续分化：（1）传统收入表现平稳：保险业务、缴款服务、保管箱收入买卖货币佣金分别同比+36.5%/+20.5%/+3.2%；（2）资本市场收入偏弱：受累于香港资本市场的乏力表现，全年证券经纪、基金分销业务收入分别同比-23.7%/-3.0%（上半年-35.9%/-15.9%），基数效应褪去后增速有望回稳。
　　资产质量压力可控，风险抵补能力充足。不良率较年初小幅上行0.04pct至0.23%（四季度单季上行0.03pct），主要是在香港以外使用贷款不良余额有所增加（下半年+4.28亿，业绩发布介绍主要涉及内地一家企业年底分类调整），香港使用贷款（+1.02亿）保持平稳，反映在港相关客户受去年社会事件影响较小。拨备端，公司继续保持审慎拨备计提，全年减值准备同比多计提62.8%，年末拨备覆盖率（219%）处于较高水平。2020年疫情对经济影响下，考虑到中银香港在餐饮旅游等行业、中小企等业务方面敞口较低，加之内地企业和东南亚业务的分散作用，预计公司资产质量表现仍能优于可比同业。
　　东南亚业务步入收获期，积极贡献集团规模与收益。（1）资产端：全年贷款增长504亿港元，增幅26.7%高于全行贷款近17pcts，其中相关贷款不良贷率1.51%，保持风险可控；（2）负债端：全年存款增长566亿，增幅18.3%高于全行存款近12pcts；（3）收入端：东南亚地区营业收入28.1亿港元，增幅16.4%亦高于全行近9pcts。我们认为，随着业务模式的成熟，东南亚业务对集团财务表现有望发挥更大的支持和反哺作用。
　　风险因素：地区宏观经济增速下行风险；公司东盟战略推进不及预期。
　　投资建议：中银香港作为全功能银行，有望充分受益于香港本地、东南亚地区和大湾区的区域与业务联动。2020年，在新冠疫情冲击以及环球金融市场震荡下，公司特色的客户基础和区域结构，有望带来相比行业更为稳健的财务表现。
　　外部经济环境和市场波动的行业影响下，调整2020年EPS预测为2.89港元（原预测为3.31港元），并增加2021年EPS预测3.00港元，当前股价对应2019年7.50x PE/0.77x PB，维持公司“买入”评级。