平安证券-中兴通讯-000063-毛利率水平持续提升，管理改善成效显著-200330

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　　投资要点
　　事项：
　　2020年3月28日，公司发布2019年业绩报告，实现营业收入约907.4亿元，同比增长6.1%；归母净利润约51.5亿元，同比增长173.7%。公司拟向全体股东(A+H)每10股派发现金红利2元（含税），拟合计派发现金红利约9.2亿元（含税），约为2019年归母净利润的17.92%。
　　平安观点：
　　聚焦运营商业务，毛利率水平持续提升：2019年公司整体毛利率水平达到了37.2%，同比2018年提升近4.3个百分点。公司毛利率提升的主要原因来自于运营商业务收入占比提升和毛利率提升的双重驱动。2019年公司运营商业务在收入中占比约73%，同比2018年提升近6个百分点；毛利率约42.6%，同比2018年提升约2.3个百分点。
　　管理改善成效显著，费用结构更加优化：2019年公司营业费用、管理费用以及研发费用的整体营收占比约27.8%，同比2018年提升仅0.2个百分点。其中：营业费用率约8.67%，同比2018年下降约2个百分点；管理费用率和研发费用率分别为5.26%和13.83%，同比2018年，均提升约1个百分点。说明公司的管理改善成效显著，费用结构更加优化。
　　运营商资本开支规模大幅提升，5G网络进入大规模部署阶段：2020年三大运营商总体资本开支规模约3348亿元，同比2019年的3019亿元增长约10.9%；录得自2016年以来的首次双位数增速，行业景气度将得到提升。三家运营商5G资本开支规模总计1803亿元，5G网络进入大规模部署阶段。公司有望享受行业增长带来的红利。
　　投资建议：根据2019年业绩情况，我们重新调整了对公司2020年和2021年的盈利预测：营业收入分别为988.2亿元和1078.7亿元；归母净利润分别为57.7亿元和68.4亿元。2022年公司营业收入和归母净利润分别为1160亿元和75.1亿元。考虑到公司即将迎来行业景气度提升周期，维持公司的“推荐”评级。
　　盈利调整原因
　　1、在2019年业绩报告发布之前，我们对公司的营业收入和归母净利润预测值分别为955.6亿元47.4亿元，实际值分别为907.4亿元和51.5亿元。
　　2、2019年营业收入实际值与之前预测值产生差别的主要原因是：我们给出的公司2019年运营商产品收入预测规模约713亿元，高出实际值近50亿元。因此，我们重新调整了2020年和2021年公司运营商产品收入预测值，分别从之前的835亿元和1030亿元调低到751亿元和845亿元。
　　3、2019年归母净利润实际值与之前预测值产生差别的主要原因是：我们给出的少数股东损益预测值约7亿元，高出实际值约4.2亿元。因此，我们也重新调整了2020年和2021年少数股东损益规模。
　　4、根据2019年的实际情况，我们调整了公司的营业费用率、管理费用率和研发费用率。因此，2020年-2021年的三项费用规模与之前预测值相比，也有变化。
　　风险提示
　　1、运营商资本开支执行不及预期的风险
　　国内三大运营商5G资本开支执行不及预期，将使得5G基站出货量不及预期，从而将使得公司业绩增长不及预期。
　　2、芯片断供的风险
　　虽然公司已经在全力推进主要芯片的自主可控工作，但是不可能实现全部芯片的自主可控。若是一些非主要芯片出现断供的情况，将使得公司5G基站设备出货量不及预期，从而将使得公司业绩增长不及预期。
　　3、公司治理结构改善不及预期
　　近两年，公司的治理结构改善取得了显著的成效，公司毛利率水平已经有所提升。若是公司的治理结构改善停滞或者出现倒退，将使得公司实际毛利率水平不及预期。