天风证券-云南白药-000538-业绩稳定增长，股权激励计划体现公司未来发展信心-200330

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　　2019年业绩稳步增长，净利润同比+19.75%
　　公司2019年业绩稳步增长：实现营收296.65亿元，同比+9.80%，归母净利润41.84亿元，同比+19.75%，扣非后归母净利润22.89亿元，同比-20.08%。分季度看，2019年Q4实现营收80.19亿元，同比+13.9%，归母净利润6.42亿元，同比+225%。公司2019年归母净利润同比+19.75%，扣非后归母净利润同比-20.08%，主要因为非经常损益中处置子公司带来近11个亿的投资收益。
　　商业板块稳健增长，费用管控良好
　　分行业板块，医药工业、商业销售收入分别为110.2亿元（同比+1.9%）、185.5亿元（同比+16.5%），毛利率同比分别-2.77、+0.98个pp。公司各事业部整体符合预期，其中：省医药（商业）收入190亿元（同比+16.4%）、药品事业部收入44亿元（同比-3%）、健康产品事业部收入46.8亿元（同比+4.8%）、中药资源事业部收入13.7亿元（同比+0.04%），天颐茶品收入9277万元（同比+11.3%）。
　　公司2019年成本有所提升，毛利率28.56%，同比下降1.99pp；期间费用控制良好，占比17.61%，同比增加0.76pp，其中销售费用率14.01%，同比下降0.67pp，管理费用率3.23%，同比增加1.64pp，研发费用率0.59%，同比增加0.18pp；净利率为14.07%，同比增加1.75pp。
　　发布股权激励计划（草案），未来三年有望稳健增长
　　公司发布2020年度股权激励计划（草案），拟向激励对象授予的股票期权总量2,000万份，约占本激励计划签署时公司股本总额的1.57%。其中，首批授予总数为1,700万份，占本激励计划授予的股票期权总量的85%，占本激励计划签署时公司股本总额的1.33%；预留期权300万份，占本激励计划授予的股票期权总量的15%，占本激励计划签署时公司股本总额的0.23%，激励对象包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）骨干（含控股子公司相关人员），总人数不超过700人。首批授予股票期权的行权价格为80.95元/股，三次行权的业绩考核指标分别为2020/2021/2022年净资产收益率不低于10%/10.5%/11%，且三年年度现金分红比例均为不低于40%。激励计划能够进一步建立、健全长效激励约束机制，增强公司对核心人才的吸引力和凝聚力，也体现了公司对未来三年业绩增长的信心。
　　看好公司未来发展，维持“买入”评级
　　公司发布2019年年报和股权激励计划草案，看好公司未来三年增长，我们调整净利润由2020/2021年的42.55/47.12亿元至2020/2021/2022年的43.60/50.05/57.75亿元，对应PE分别为24、21、18倍。公司属于行业龙头，大健康和商业布局行业领先，前景值得期待，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品销售推广不及预期，研发进度不达预期，政策变化风险，股权激励进度不及预期等