华泰证券-重庆啤酒-600132-嘉士伯履行承诺，开启资产注入-200331

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　　筹划重大资产重组，公告嘉士伯资产注入初步意向
　　重庆啤酒发布《关于筹划重大资产重组的提示性公告》，2020年3月27日，公司与嘉士伯签署了《关于重庆嘉酿啤酒有限公司资产注入及增资的谅解备忘录》，双方拟以其资产及/或现金出资，双方共同向重庆嘉酿啤酒有限公司（目标公司）增资。上市公司和嘉士伯香港在增资前分别持有嘉酿公司51.42%和48.58%的股权，本次交易后目标公司仍为上市公司的控股子公司。本次交易意在解决公司同业竞争问题，有利于未来嘉士伯中国区资产的经营整合，我们预计19-21年EPS分别为1.32元、1.17元和1.35元，维持“买入”评级。
　　嘉士伯履行承诺，解决潜在同业竞争问题
　　本次交易的背景是嘉士伯香港于2013年通过部分要约收购的方式收购重啤30.29%股份时，嘉士伯向上市公司作出了一项同业竞争有关承诺，其承诺在4-7年时间内将其与上市公司存在潜在竞争的国内啤酒资产和业务注入上市公司。公司预计在2020年6月30日前披露按照规定编制且经董事会审议通过的本次交易预案。本次交易预计将构成重大资产重组，不涉及上市公司发行股份，也不会导致上市公司控制权的变更。我们认为资产重组将有利于上市公司解决同业竞争问题，加强嘉士伯啤酒产能的合理调配。
　　嘉士伯高端品牌增长强劲，注入资产盈利能力良好
　　嘉士伯初步确定拟注入的资产质量优质，盈利能力良好，具体包括：嘉士伯工贸、新疆乌苏啤酒、嘉士伯企业管理（重庆）、天目湖啤酒、嘉士伯啤酒（安徽）、嘉士伯啤酒（广东）、昆明华狮啤酒、宁夏西夏啤酒等16家子公司。本次交易资产基本涵盖嘉士伯中国区主要资产，嘉士伯中国旗下拥有乐堡、嘉士伯、1664等高端国际品牌。根据嘉士伯国际2019年年报，2019年嘉士伯中国区实现销售额89.99亿丹麦克朗，销量增长约8%，收入增长约19%，销量及收入强劲增长主要得益于高端化趋势。2019年中国区高端组合销量增长7%，其中1664销量增长近50%。
　　资产注入有利于发挥协同效应，看好嘉士伯高端化潜力
　　体外资产完成注入后，有利于发挥生产和销售端协同效应，我们看好嘉士伯中国未来高端化潜力。根据公司19年业绩预增公告，预计19年归母净利润为6.06-6.87亿元，同比增长50-70%，扣非后归母净利润同比增长11-34%。根据业绩预告，我们预计19-21年EPS分别为1.32元（前值1.27元）、1.17元和1.35元，2020年可比公司PE估值35倍，由于公司盈利能力高于同业，给予2020年39-40倍PE估值，220.55-226.20亿元市值。嘉士伯承诺将在20年年底完成资产的注入，我们预计资产注入将增加57.62亿的市值，公司市值区间在278.17-283.82亿元，目标价57.48-58.64元，维持“买入”评级。
　　风险提示：食品安全问题影响品牌价值，资产注入不达预期引起价值重估。