天风证券-宇通客车-600066-业绩符合预期，高分红高股息-200331

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　　事件：
　　公司发布2019年报：公司全年实现营业收入304.8亿元，同比下滑4.0%，实现归母净利润19.4亿元，同比下滑15.7%，符合预期。
　　点评：
　　多重因素影响下，利润下滑幅度大于营收下滑幅度。毛利率从18年的25.3%下滑至24.3%，我们认为主要受两个因素的影响：（1）新能源补贴继续退坡；（2）新能源客车在销量中的占比降低，从18年的40.7%下降至19年的37.6%，新能源客车盈利能力强于传统客车，因此毛利率被拉低。同时三费率，特别是销售费用率的增长，对净利率产生负面影响。
　　19年销量降幅收窄，新能源公交政策预期强。19Q4客车行业单季度销量14.7万辆，同比微降2.4%，环比上升27.9%。受补贴退坡超预期影响，19年客车行业销量47.2万辆，同比下降4.0%，下降幅度相对于去年有所放缓。而宇通客车19年销售5.9万辆，同比下降3.6%，降幅小于行业。大中客行业19年销量14.0万辆，其中宇通全年销量5.0万辆，市占率35.6%，较18年提升1个百分点，稳居行业龙头地位。今年3月多部门联合发文支持新能源城市公交发展，后续或有一系列政策支持新能源客车行业。
　　补贴款陆续到账，公司现金流持续改善。公司19年5月公告收到新能源补贴款11.76亿元，对应16-18年的部分新能源补贴应收账款；20年2月公告收到新能源补贴17.17亿元，对应截止18年的部分新能源补贴应收账款。两笔新能源补贴的到账直接冲减应收账款，改善公司的资产状态，改善公司现金流。
　　现金分红创历史新高，股息率7.7%。公司19年预计分红22.14亿元，占19年归母净利润的比例为114%，无论是分红的绝对数额还是分红率都创历史新高，19年分红对应当前市值（289亿）的股息率为7.7%，我们认为这反映了公司现金流的充沛。
　　投资建议：由于疫情影响，我们下调公司20-21年的归母净利润预期至18.6和19.7亿，（此前预期分别为26.5亿和28.8亿），同时引入22年的归母净利润预期21.7亿，对应PE分别为15.6倍、14.7倍、13.3倍，给予22年宇通客车15倍PE，对应目标价从18.00元下调至14.70元，维持“买入”评级。
　　风险提示：客车行业销量不及预期，三电采购降价幅度不及预期