中泰证券-中航电子-600372-聚焦主业实现稳定增长，内部优化盈利能力增强-200330

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　　事件：3月30日，公司发布2019年年度报告，报告期内公司实现营业收入83.52亿元，同比增长9.27%；实现归属于上市公司股东的净利润5.56亿元，同比增长16%；扣非归母净利润2.29亿元，同比增长31.87%；基本每股收益0.316元/股，加权平均净资产收益率7.11%。
　　聚焦航空产品主业，盈利能力实现增长。2019年公司实现营业收入83.52亿元，同比增长9.27%；其中，航空产品营收规模为69.98亿元，同比增长16.34%，营收占比从78.71%提升至83%以上，同时毛利率同比提升1.32个百分点至30.89%；非航空防务和非航空民品增速分别为5.22%和10.09%，毛利率有所下滑；公司服务业规模大幅压缩，报告期内销量规模同比降低82.5%。航空主业毛利率的提升和业务结构优化使得公司毛利率同比提升1.19个百分点至30.87%。此外，公司2019年转让宝成仪表100%股权取得投资收益2.01亿元。最终实现归属于上市公司股东的净利润5.56亿元，同比增长16%。
　　研发投入大幅增加，员工结构实现优化。报告期内，公司期间费用同比增长7.22%，慢于营收增速，期间费率同比下降0.44个百分点至23.19%。主要由于公司管理费用与财务费用实现同比降低。而研发费用仍然大幅增长29.86%，主要由于职工薪酬同比增长57.74%，研发人员数量增长近1000人，达到4903位，占公司总人数比例由2018年的28.56%提升至36.60%。销售费用同比增长17.19%主要由于职工薪酬同比增长30.68%，以及2018年所没有的物料消耗1413.38万元。
　　账款回收情况大幅改善，现金流实现净流入。报告期内，公司近现金流入为8.67亿元，同比增加25.96亿元。其中经营活动现金流量净额为7.35亿元，比上年同期增加7.00亿元，主要是公司主营业务收入所得现金增加，账款回收情况改善；加之，出售子公司宝成仪表100%股权，以及贷款回收情况良好，公司本期货币资金同比增加32.09%，达到33.50亿元。投资活动产生的现金流量净额为-6.42亿元，比上年同期增加3.4亿元，主要是三供一业支出大幅下降。筹资活动产生的现金流量净额为7.75亿元，同比增加15.56亿元，主要是本部对子公司委贷减少，子公司借款净额增加。
　　上航电器业绩增长稳定，宝成仪表置出增强公司后续盈利能力。公司为控股型公司，总部负责战略管控、运营管控和资源整合，由各子公司负责具体科研、生产和经营。在11家子公司中，净利润规模最大的子公司为上航电器，上航电器亦为C919系统级供应商，2019年度营收实现同比增长12.66%，净利润实现1.36亿元，同比增长12.29%；华燕仪表业绩增速最高，达到13.05%；太航仪表与兰州飞控2019年度业绩则出现明显下滑。唯一亏损的子公司宝成仪表2019年亏损幅度继续扩大，达到-1.48亿元，置出后将改善公司盈利能力。
　　目前公司体外优质资产丰富，未来有望进一步注入。目前公司体外托管单位共14家，根据《托管协议》，托管费用为托管股权比例计算的目标企业营业收入的2‰。2019年公司托管费用为4022.64万元，托管资产营收规模约为201.13亿元，体量庞大；此外，公司托管优质资产亦较多，包含雷电所、光电所、无线电所、飞控所和计算机所5家科研院所，未来若能实现注入，将有力增厚公司业绩，提升公司竞争优势。
　　投资建议：我们预测公司2020-2022年实现收入分别为93.58亿元、107.96亿元、124.89亿元，同比增长为12.05%、15.37%、15.68%；归母净利润6.57亿元、7.79亿元、9.26亿元，同比增长18.16%、18.61%、18.80%；对应19-21年EPS分别为0.37元、0.44元、0.53元，3月30日股价对应PE分别为35倍、29倍、24倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：军品研制进度不及预期；竞争风险；宏观环境风险；运营风险