安信证券-嘉元科技-688388-结构优化提盈利，持续推进新产品研发-200331

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　　■事件：公司发布2019年年报，报告期内实现营收14.46亿元，同比增长25.38%；实现归母净利润3.3亿元，同比增长86.89%；实现扣非归母净利润3.13亿元，同比增长79.54%。
　　■结构优化提升盈利水平：公司全年实现毛利率34.7%，同比增长7.49pcts，主要原因在于产品结构的优化：1）低毛利的标准铜箔业务收缩。报告期内，公司锂电铜箔实现营收14.34亿元，同比增长33.4%，占总营收的99%；标准铜箔实现营收0.12亿元，同比减少85.11%。标准铜箔毛利率仅为14.7%，远低于锂电铜箔的34.86%，其业务的收缩一方面提升整体盈利，一方面体现公司集中锂电铜箔领域发展的战略目标；2）6μm及以下锂电铜箔产销占比提升。轻薄化是锂电铜箔发展的重要趋势，当前仅有少数企业掌握6μm及以下铜箔生产工艺，因此极薄铜箔拥有更高的价格与盈利水平。报告期内，公司共完成锂电铜箔销量1.73万吨，其中6μm及以下铜箔销量达到1.11万吨，占比64%，相较于2018年的16%有明显提升。根据招股书数据，2018年6μm铜箔毛利率超过39%，而7-8μm铜箔毛利率为25%，可见产品间的盈利差异。从2020年往后看，动力电池厂商切换6μm铜箔的进程在加快，公司6μm及以下铜箔产品销量占比也将进一步提升，持续维持高盈利水平。
　　■产能利用率维持高位，稳扎稳打提产能：公司2019年铜箔产能在1.6万吨左右，产量1.77万吨，产能利用率超过110%。实际上自2016年以来，公司产能利用率始终维持在110%以上水平，下游需求旺盛。根据募投项目规划，公司在实施的有5000吨/年新能源动力电池用高性能铜箔技术改造项目、现有生产线技术改造项目，预计今明两年均会有部分产能提升，匹配下游需求增长。
　　■加强技术研发，锂电池应用领域全覆盖：报告期内，公司研发费用投入0.63亿元，占营收比重的4.37%，同比提升1.05pcts。从在研项目情况看，公司将在工艺改良/降低能耗、现有普强型铜箔产品性能提升、高强型等新一代铜箔产品开发等方面持续推进。公司当前已经在各个锂电池细分市场全面布局并提供差异化产品，并积极开拓海外市场，有望持续提升市占率和全球竞争力。
　　■投资建议：我们预计公司2020-2022年的收入增速分别为14.4%、35.9%、31.8%，净利润增速分别为23.5%、31.3%、34.3%，EPS分别为1.76、2.32、3.11元。维持买入-A投资评级，6个月目标价61.60元。
　　■风险提示：新能源车销量不及预期、上游原材料价格波动、新技术开发风险、客户相对集中等。