华金证券-中环股份-002129-盈利持续改善，210大硅片有望放量-200330

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　　事件：3月27日，中环股份发布2019年年报，报告期内公司实现营业收入168.9亿元，同比增长23%；归母净利润9.0亿元，同比增长43%；扣非归母净利润6.2亿元，同比增长98%。全年毛利率19.5%，同比增加2.1pct，其中Q4毛利率22.0%，环比增加1.5pct，实现连续4个季度毛利率环比提升。
　　硅片盈利能力增强，210需求Q3有望放量：公司光伏硅片实现营收149.2亿元，同比增长23%；毛利率17.9%，同比增加2.8pct；累计销售51.4亿片，同比增长76%，硅片盈利、销量齐升带动公司净利润高速增长。目前中环五期210尺寸大硅片已实现产业化供应，根据我们统计，已公告的210电池组件规划产能达到100GW左右，预计今年三季度210硅片需求有望逐渐放量。
　　半导体业务获领先客户认可，电站业务稳步增长：公司半导体硅片实现营收11.0亿元，同比增长8%；毛利率25.7%，同比减少4.4pct：累计销售4.5亿平方英寸，同比增长21%，在全球前十大功率半导体客户的销售收入提升2倍以上，获得全球领先客户认可。公司发电业务实现营收5.2亿元，同比增长54%；累计并网电站485.22MW，同比增长167%，在手电站容量稳步增长，为公司贡献利润。
　　现金流改善明显，研发投入创新高：经营活动净现金流为25.1亿元，同比增长47%，其中四季度11.75亿元，同比增长39%。三项费用率合计12.6%，同比减少0.4pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.4pct、-1.22pct、+0.35pct、+0.88pct。公司抓住光伏平价上网和半导体国产替代的行业机遇，持续加大技术研发创新，2019年研发总投入约11.7亿元，同比增长51%，创历史新高。
　　投资建议：我们预测公司2020-2022年营业收入为232.5亿元、300.2亿元、366.7亿元，归母净利润为16.0亿元、21.8亿元、27.2亿元，首次覆盖，给予“买入-B”投资评级。
　　风险提示：扩产项目落地情况不及预期；半导体硅片国产化不及预期