安信证券-药石科技-300725-19年收入稳健增长，产业链下游拓展未来发展可期-200331

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　　■事件：公司发布2019年年报，公司2019年实现营业收入6.62亿元，同比增长38.47%；实现归母净利润1.52亿元，同比增长14.03%。公司发布2020年Q1业绩预告，收入同比增长10%-20%，归母净利润为2200万元至2900万元，同比下降13.46%-34.35%。
　　■公司2019年全年收入持续高增长，公斤级以上产品收入增长为核心驱动力：分产品来看，2019年公司公斤级以上的业务收入为4.81亿元，同比增长54.37%，公斤级以下的业务实现收入1.65亿元，同比增长32.37%。公斤级以上业务收入的快速增长得益于公司在2019年进入研发后期阶段的项目数量增速，并开展了分子砌块和关键中间体的中试和商业化生产；未来伴随公司现有早期阶段项目的进展，公司研发后期阶段项目数量将持续增长，从而带动公司收入稳健增长。
　　■2019年公司利润端增速低于收入增速，主要与公司后期项目占比提升导致毛利率降低，以及加大研发投入等因素有关。公司2019年归母净利润同比增长14.03%，低于收入端增速，主要与以下2个方面的原因有关：（1）公司在2019年后期项目的占比增加。根据公司年报，2019年公司完成了多于500个不同系列的公斤级至吨级分子砌块生产业务，公斤级以上产品的收入占比达72.63%，比2018年增加了7.48个百分点，这部分业务的毛利率相对低于实验室级的分子砌块业务，导致公司整体毛利率由2018年的57.82%下降至2019年的51.59%；（2）公司不断加强在新技术新设备方面的研发投入，研发费用率有所提升，公司2019年研发费用率比2018年研发费用率提高1.18个百分点。
　　■2020年一季度受疫情影响，公司生产研发和销售活动都在一定程度上受到限制，收入增速有所放缓。根据公司公告，2020Q1公司收入增速预计为10%-20%。2020Q1归母净利润同比下降，如果取收入增长中值及归母净利润中值2550万元测算，公司2020年一季度归母净利率为15.4%，同比下降了6.6个百分点，我们认为主要原因有：（1）受疫情影响，公司一季度在收入增长受限的同时，采取抗疫行动导致运营成本也有所增加，导致净利率下降；（2）公司第一季度股权激励摊销较多，影响净利润约1100万元，如果将股权激励费用加回并取中值计算，公司一季度归母净利润同比增长8.9%，与收入增长匹配。
　　■公司聚焦分子砌块业务，并逐步覆盖药物生产全产业链，未来前景可期：公司深耕药物分子砌块领域多年，已经在该领域内形成了领先的技术优势，具有卓越的分子砌块设计、合成和供应能力，仅在2019年一年就设计了8000余个分子砌块。并且公司与众多跨国制药巨头有良好的长期合作关系，客户基础雄厚，并且积累了大量的产品管线。随着这些客户的药物的研发进度不断推进，公司也在不断增强自身的工艺开发和生产能力，以期在临床实验、新药上市和后续的商业化阶段为客户提供充足的分子砌块。目前公司通过子公司浙江晖石和山东谛爱，在浙江上虞和山东平原，建有中试及生产基地。未来伴随上虞生产线的建设完毕，公司商业化生产的产能大幅提高，为承接更多商业化阶段的订单奠定基础。
　　■投资建议：我们预计公司2020年-2022年的收入分别为8.62亿元（+30.2%）、11.54亿元（+33.9%）、15.39亿元（+33.3%），归母净利润分别为1.94亿元（+27.7%）、2.60亿元（+34.1%）、3.47亿元（+33.1%），对应EPS分别为1.34元、1.80元、2.39元，对应PE分别为57倍、42倍、32倍。我们看好公司未来分子砌块业务快速成长，给予“增持-A”评级。
　　■风险提示：订单数量增长不达预期、市场竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期、公司业务拓展不及预期、海外疫情日益严重影响海外订单需求等