华金证券-百润股份-002568-鸡尾酒业务实现高增，费效比提升盈利能力-200330

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　　事件：公司发布2019年报，实现营业收入14.68亿，同比+19.39%，归母净利润3亿，同比+142.67%，扣非净利润2.78亿，同比+221.61%；实现每股收益0.58元，同比+190.00%。
　　投资要点
　　微醺放量带动收入增长，主力市场高增：公司19年顺利收官，全年实现营收14.68亿元，同比+19.39%，其中香精香料业务实现1.81亿元，同比+0.37%，毛利率同比66.93%，相比上年提升2.65个pct，该项业务保持稳定。预调酒业务实现12.79亿元，同比+22.42%，主要系微醺系列主力产品的放量推动，同时预调酒的毛利率实现68.55%，同比小幅下滑0.9个pct，我们预计主要系毛利率更低的罐装产品占比提升所致。分市场来看，四大区域市场均保持双位数增长，其中华东作为大本营市场（占营收的40%以上），全年实现22.0%的高增，华北和华南分别录得22.3%和17.2%的增速。
　　费效比提高，盈利能力提升：公司全年实现毛利率68.27%，同比小幅下降0.43个pct，主要系预调鸡尾酒的占比提升和罐化率提高。费用端方面，全年销售费用同比-0.61%，其中广告费继续下降，同比减少39.9%，市场活动费用同比增加47.19%，职工薪酬同比增加10.9%，公司通过增加市场活动费用直接作用于终端动销，配合广告进行精准营销，有节奏有重点的营销计划提升了费用投放效率，销售费用率同比下降5.78个pct；管理费用受2018年股权激励费用提前确认的高基数影响，同比下降47.33%，管理费用率实现10.45%，同比下降了8.52个pct。受费用率下降的影响，公司全年实现净利率20.44%，同比大增10.38个pct。
　　有序下沉，多渠道共同发展：2016年开始公司回归一二线城市，削减经销商数量，逐步在渠道上收敛聚焦，以一二线城市为主，尤其是华东沿海地区，三四线城市为辅，实现逐渐渗透下沉。具体到渠道上，传统零售渠道加强拓展，以提升覆盖率为目标，此外还通过个性化产品的不断推出促进线上渠道的快速发展。即饮渠道也在稳步推进，丰富即饮产品线，同时像三四线积极拓展，逐步建立有效的即饮终端。
　　消费场景清晰，多品类共同发展：公司的新微醺产品重新定位“一个人的小酒”，消费场景清晰，研发投入不断增加，进行口味的创新，去年推出了百香果和玫瑰荔枝等新口味，都相继受到了终端的欢迎，开启了预调酒的第二春。罐装微醺产品更加便携，价格普遍在6-7元的区间，降低了消费门槛，性价比提升。像高酒精度的强爽系列，获得更多男性消费者的青睐。公司坚持多品类的发展方向，分阶段有步骤地推陈出新。
　　投资建议：公司是预调鸡尾酒行业的领头羊，在经历了行业调整以后，内生优势推动公司将更充分享受龙头红利。2020年公司将努力实现主营业务收入持续较快地增长，我们预测公司20-21年每股收益分别为0.67元、0.82元，净资产收益率分别为14.9%、15.3%，给予买入-B建议。
　　风险提示：市场需求疲软、食品安全问题、行业竞争加剧、新品动销不及预期