国信证券-中国科培-1890.HK-2019年报点评：立足广东，迈向全国-200331

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　　业绩表现优异，单校规模优势尽显
　　2019FY实现营收7.14亿元（+24.1%），归母净利润4.56亿元（+33.4%）。2019FY毛利率67.5%（-0.2%），净利率63.9%（+5.2%）。销售、管理、财务费用率分别为3.4%（+0.9%）、10.8%（-2.3%）、0.3%（-1.2%）。公司2019年在收入保持较高增速的同时，在自身经营管理能出色、规模化效益显著、上市费用一次性影响剔除等因素作用下，净利润率进一步提高。
　　内生持续，外延落地，业绩成长路径清晰
　　现有广东学校受益于办学质量出色、地理位置优越等优势，近年来保持规模及学费不断提升。未来新生对老生的替换仍将带人数和平均学费的内生成长。外延方面，落地哈尔滨一所本科院校，新校收入和利润的并表、公司对其成本和管理等方面优化等举措，将在2-3年内充分释放潜力，增厚公司业绩。
　　资产负债表空间充足，成长与估值比较凸显投资价值
　　中国科培目前无短期借款，长期贷款1亿元，有息负债率仅2.9%，在手现金超过11亿元。公司老校和并购新校均为无负债、办学成熟的优质资产，未来并不需要过多资本开支进行前期建设便能够持续创造收入利润。未来公司仍有充足潜能在外延并购上发力。
　　公司的发展策略稳健且积极，注重资产质量、并购安全性和回报的持续性。叠加资产负债表弹性高和资金充裕等优势，未来的成长性和安全性兼备，目前估值具备长期投资的吸引力。
　　首次覆盖给予“买入”评级，合理估值区间5.24~6.71港元
　　我们看好公司的区位优势、发展策略、执行力，与其带来的成熟学校规模优势和扩张空间。首次覆盖给予“买入”评级。认为公司的合理估值区间在5.24~6.71港元；前者对应2020FY15倍的预测PE。
　　风险提示
　　公司扩张进度和质量不及预期；学校运营管理出现负面事件。