中泰证券-皇马科技-603181-全年业绩符合预期，表面活性剂龙头值得期待-200331

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　　事件：公司发布2019年年度报告，2019年公司实现营业收入18.94亿元，同比增长10.20%，实现归母净利润2.56亿元，同比增长30.01%。公司Q4实现营业收入5.12亿元，同比增加10.51%，环比减少0.84%；Q4实现归母净利润7251万元，同比增加18.46%，环比增加10.91%。同时，公司公布2019年度利润分派方案为每10股派发现金股利3.00元人民币，不送红股，不转增。
　　公司产品产销量增长，受益新增产能释放。公司为国内表面活性剂龙头企业，主要产品分为大品种和小品种两大板块，其中大品种板块主要包括减水剂应用板块产品；小品种板块主要包括粘合剂新材料树脂板块、有机硅应用板块、润滑油及金属加工液应用板块、环保涂料应用板块、印染助剂应用板块和碳四衍生物板块。2019年，公司大品种和小品种销量分别为9.10和7.92万吨，较去年去年分别增加2.06和1.37万吨。公司产销量持续增长，主要动力来自于公司“年产7.7万吨高端功能性表面活性剂技改项目”陆续投产并持续放量。
　　产品价格有所下行。2019年公司大品种和小品种板块均价分别为8627和13953元/吨，分别较前一年下降1438和1474元/吨。原材料方面，环氧乙烷和环氧丙烷均价分别为6665和8999元/吨，较前一年下降2022和1518元/吨。
　　期间费用率平稳，盈利能力上升。2019年，公司期间费用率为7.62%，较去年同期下降0.1pct。其中，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为2.08%、1.85%和3.73%，同比持平。受益于公司产品结构不断优化，公司毛利率为22.24%，较去年同期上升2.7pct，净利率为13.52%，较去年同期上升2.1pct。
　　产能不断释放，保障公司发展。根据公告，公司公司“年产7.7万吨高端功能性表面活性剂（特种聚醚、高端合成酯）技改项目”和“年产0.8万吨高端功能性表面活性剂（聚醚胺）技改项目”两个项目已于2019年12月投资完成，新产能将随市场情况陆续释放。公司在杭州湾上虞经济技术开发区皇马新材料厂区投建“年产10万吨新材料树脂及特种工业表面活性剂项目”预计将于2020年底前开始投产运行，以承接公司章镇工业新区老厂区产能搬迁入园。公司产能有望从目前的20.2万吨扩张到28.2万吨，保障公司发展。
　　“买入”投资评级。预测公司2020 - 2022年营收分别为21.97、26.16和31.04亿元，归母净利润分别为3.16、3.93和4.85亿元，对应EPS分别为1.13、1.40和1.73元，PE分别为12倍、10倍和8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能投放低于预期、原材料价格波动的风险。