光大证券-垒知集团-002398-2019年年报点评：减水剂市占率提升，双轮驱动稳健发展-200331

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　　◆2019年公司归母净利润同比增长61.5%，EPS 0.58元
　　2019年公司实现营业收入33.9亿元，同增25.0%；归母净利润4.0亿元，同增61.5%，EPS 0.58元；单4季度公司营收10.4亿元，同增25.3%，归母净利润9158万元，同增97.0%，EPS 0.13元。利润分配预案：每10股派发股息0.8元（含税）。
　　◆盈利水平和经营效率均提升
　　报告期内公司综合毛利率29.8%，同比上升3.5个百分点；销售、管理、研发和财务费率分别为7.8%、3.8%、3.7%和0%，同比变动0.1、-0.3、0.6、0个百分点，期间费率15.2%，同比上升0.4个百分点。单4季度公司综合毛利率28.6%，同比上升2.4个百分点；销售、管理、研发和财务费率分别为8.3%、4.1%、5.6%和-0.5%，同比变动-0.3、-0.5、2.1、-0.4个百分点，期间费率17.6%，同比上升0.9个百分点。
　　◆减水剂市占率提升，双轮驱动稳健发展
　　分产品看，公司外加剂业务销售产品117万吨同增23.2%，收入2.4亿元同增21.4%，毛利率30.5%同升7.2个百分点；检测业务收入0.4亿元同增8.7%，毛利率41.5%同降0.8个百分点；混凝土业务销售52万吨同降3.7%，收入0.2亿元同降0.4%，毛利率14.0%同降5.4个百分点。分地区看，华东收入1.9亿元，占比57%同增22%；西南收入0.7亿元，占比22%同增18.5%；中南收入0.5亿元，占比14.1%同增41.6%。
　　垒知集团检测及外加剂业务双轮驱动。科之杰集团的减水剂业务市场份额不断扩大，多点布局业务快速增长，下游对产品性能需求提升，产品技术服务属性显现，叠加成本端19年环氧乙烷价格7890元/吨同跌23.4%，毛利率水平快速提升。检测业务横向延伸向电子电气、生态环保、桥隧交通、消防维保等新领域开拓顺利。
　　◆盈利预测与投资建议
　　公司检测和外加剂业务下游以房地产和市政工程为主，2020年初受新冠肺炎疫情影响，目前尚未完全复工，因此我们略下调公司20-21年盈利预测EPS至0.70、0.83元（原预测0.76、0.90元）、新增22年EPS 0.97元，长期仍然看好公司外加剂业务集中度和市占率不断上升，检测业务“跨区域、跨领域”战略推进，双轮驱动业绩稳健增长，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：固投快速下滑，减水剂成本快速增长，检测布局不及预期。