华创证券-方大特钢-600507-2019年报点评：产量下滑影响业绩，股权激励摊销下滑-200331

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　　事项：
　　2019年年报正式披露，营业总收入153.89亿元，同比去年-10.97%，净利润为17.11亿元，同比去年-41.54%，平均ROE为26.35%。
　　评论：
　　高炉事故影响产量，营业收入同比下行。2019年公司实现产铁304.22万吨（同比-12.09%）、产钢366.73万吨（同比-12.75%）、材366.60万吨（同比-13.77%），全年生产汽车板簧17.37万吨（同比-14.32%）。二季度开始事故高炉开始停产，四季度才得到恢复，因此产量出现了明显下行，叠加2019年螺纹钢价格中枢下移，公司营业收入下滑幅度较大。
　　铁矿成本上移，吨钢利润收窄。2019年，南昌市螺纹钢均价3977元（-169元），普氏价格指数均值93美金（+23美金）。在螺纹钢价格下行，铁矿成本高增的情况下，公司单吨钢材的盈利状况大幅下行，根据我们测算，螺纹钢2019年平均毛利455元，是2018年的一半。吨钢盈利的下降也是公司业绩下行的原因之一。
　　员工持股计划摊销接近尾声，管理费用逐渐减少。18年一季度末公司进行了员工持股计划，当年管理费用摊销为7.4亿左右，2019年摊销4.9亿，2020年预计摊销1.4亿左右即可。管理费用逐年减少，来自费用摊销的压力有所下降。
　　分红大幅下降。公司前期分红在80%左右，今年分红下降为零。一方面来自公司内部的资金安排，同期公司取消了可转债的发行计划。另一方面则来自疫情对全行业造成的压力，公司以建筑材为主，下游压力更大。但此次取消分红也为公司后续生产经营提供了现金支撑。
　　盈利预测和投资建议：2020年，事故高炉已经恢复生产，产量预计有所回升，同时费用摊销接近尾声，管理费用下降3亿左右。我们预计2020-2022年公司业绩分别为22.10亿、24.19亿、26.15亿（原预测为21亿/23亿/-），对应的PE为5.2X、4.8X、4.4X。根据公司历史估值和行业平均状况，给予6.5倍估值，对应的目标价为10元，维持“强推”评级。
　　风险提示：后期刺激政策不及预期