光大证券-威高股份-1066.HK-2019年年报点评：业绩略超预期，进入利润释放期-200331

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　　◆全年业绩略超预期。2019年公司实现收入103.6亿元（+17.7%），归母净利润18.4亿元（+25.3%），不计特殊项目的归母净利润同比增长21.2%，合EPS0.41元，略超市场预期。毛利率增加1.6pp至62.8%，主要是高附加值产品占比不断提升拉动公司盈利水平不断改善，且公司费用管控成效显著，销售和管理综合费用率下降1.9pp至36.4%。
　　◆通用耗材增长稳健，细分景气产品快速增长。1）医疗器械业务收入54亿元（+12.2%），分部利润11亿元（+19.5%）；其中临床护理业务增长稳健，实现收入42.6亿元（+9.4%），创伤管理、医学检验业务快速增长。2）药品包装业务收入12.8亿元（+34.1%），分部利润4.7亿元（+36.8%）；预充式注射器与冲管注射器保持高增长势头。3）血液管理收入4.6亿元（+13.9%），分部利润0.63亿元（+13.7%）。各地集采已于19年开始陆续进行，公司凭借丰富产品组合和强大研发实力积极应对并配合各地集采，也加快布局高附加值产品，我们认为集采短期内对部分品种带来波动影响，但长期看头部企业有望凭借供应能力、临床服务能力扩大市场份额。
　　◆受益行业高景气度，骨科业务快速增长。骨科业务实现收入15.6亿元（+31.8%），分部利润5.1亿元（+32.8%）。公司是国内骨科产品全类别厂家，受益进口替代、老龄化加速、政策利好，骨科行业景气度较高，公司脊柱、创伤、关节业务均实现快速增长，其中关节全年增速超过50%。疫情短期影响部分择期手术延后，但需求仍然存在，预计骨科20年仍有望维持快速增长。
　　◆介入业务持续扩张。介入耗材实现收入14.3亿元（+14.7%）和EBITDA5.1亿元。爱琅中国市场将成为未来主要增长领域之一，国内产品形成销售后将有力推动介入类耗材增长，有望带来盈利弹性。此外，公司成功收购位于英国的经销商，加快布局欧洲市场。爱琅主要供应链位于美国，疫情期间，公司开发数字营销系统积极进行线上推广，以尽量减少疫情影响。
　　◆维持“买入”评级。公司是国内医疗器械龙头，产品组合丰富，综合考虑疫情影响和债务置换带来的财务费用节省，维持20年EPS预测为0.51元，略上调21年EPS为0.61元，新增22年EPS为0.72元，同比增长20.3%/19.7%/17.3%，对应P/E17/14/12x，给予20年公司历史5年平均P/E估值20x，对应目标价11.32港元，维持“买入”评级。
　　◆风险提示。高值耗材降价压力、低值耗材增长乏力、海外业务经营风险。