东吴证券-维达国际-3331.HK-2021Q3业绩点评：电商延续靓丽表现，利润端压力尚存-211025

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投资要点收入增速符合我们预期，利润端受原材料价格影响压力尚存。

2021Q1-3实现营业收入131.9亿港元，同比+15.1%（固定汇率换算为8.0%）；经营利润15.65亿港元，同比-13.1%。

2021Q3实现营业收入41.06亿元港元，同比+7.2%（按固定汇率换算为2.0%）；经营利润3.54亿港元，同比-35%。

收入增长稳健，电商渠道表现优秀，中国境内电商收入占比已达50%。

分渠道看，2021Q3电商渠道、传统渠道、现代渠道、商用渠道收入占比分别为41%、27%、21%、11%，对应增速分别约为30%、0%、-11%、-2%。

其中中国境内市场收入30.8亿港元，同比+9%，电商、传统、现代、个护渠道收入占比分别为50%、21%、19%、10%。

从电商数据来看，公司2021M1-9纸巾类产品销售额份额为21.0%，同比+2.9pp；卫生巾产品销售额份额为1.5%，同比+0.7pp。

分产品看，2021Q3公司纸巾业务收入33.44亿港昀，同比+7%；个护业务收入7.62亿港元，同比+8%，个护产品收入占比提升至19%。

盈利压力尚存，经营利润率环比下滑。

公司2021Q3毛利率为35.0%，同比-1.9pp，环比-0.9pp；经营利润率为8.6%，同比-5.6pp，环比-2.4pp。

盈利能力受到原材料价格高位、个护推广销售费用投放较多、市场竞争加剧等因素压制。

2021Q3木浆价格回落较多，考虑原材料库存通常为一个季度左右，我们预计2021Q4-2022Q1盈利拐点有望出现。

盈利预测与投资评级：21Q3经营业绩受市场及原材料扰动，根据2021Q3业绩下调盈利预测，我们预计公司2021-2023年净利润分别为16.4、20.8、22.9亿港元，（原预测为24.7、26.7、29.7亿港元），对应PE16、13、11X，公司为生活用纸行业龙头，我们预计随着浆价回落2022年盈利能力将有所回升，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格上涨；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及我们预期；营销渠道建设不及我们预期。