中泰证券-中国东方教育-0667.HK-新增网点走向成熟，利润率提升明显-200331

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　　事件：2019年公司实现营收39.05亿元、同增19.61%，归母净利润8.48亿元、同增64.6%，经调整净利润（剔除上市开支及股权激励费用影响）9.0亿元、同增64.5%。摊薄每股收益0.41元/股。拟派息每股0.21港元。
　　点评：
　　网点持续拓展。截至2019年末，公司在大陆29个省份及香港合计运营177个网点，包括158所学校及19个烹饪体验中心，较18年末增加13所学校（新东方烹饪6个、欧米奇2个、新华电脑1个、万通汽车4个）及1个体验中心。
　　2019年新培训人次同增12.6%，烹饪业务同增15.6%。从集团层面来看，2019年新培训人次为15.26万人次，同增12.6%。结构上来看三年长期课程和短期课程增速均超过20%。分业务来看，（1）烹饪业务：新培训人次同增15.6%，相比17、18年增速下滑趋势得到逆转。其中新东方烹饪三年课程（+56%）、欧米奇（+33%）、美味学院（+74%）高增长。（2）IT业务：新培训人次同增10.1%，主要由新华电脑（+14%）增长驱动。（3）汽车服务业务：新培训人次同增仅3.3%，主要由三年长期课程（+34%）高增长驱动，而一年以上两年以下、两年以上三年以下课程均下滑明显，表现为内部结构变化。
　　学费稳定提升。生均学费方面，除新华电脑小幅下滑（-1%）平外，其他品牌均有10%以上涨幅。其中新东方、欧米奇、华信智原、万通、美味学院分别同增14%、11%、31%、10%、101%。
　　投资建议：公司收入增长，前两年新开网点逐渐成熟、新业务逐渐减亏，带动利润高速增长。公司在品牌塑造、赛道拓展方面经验丰富，烹饪、IT、汽车服务三大细分赛道均做到了行业第一，未来网点扩张（区域中心&学校）、新赛道拓展（美业、AI、康养）将持续打开成长空间。预计2020/21/22年净利润10.5/13.2/16.5亿元、同增24%/25%/25%，EPS0.48/0.60/0.75元人民币（或0.53/0.67/0.83港元），当前价格对应市值293亿港元，对应2020/21年估值25x/20x，维持增持评级。
　　风险提示：区域中心、新学校建设进度、招生不达预期；单一赛道依赖过重的风险；新冠肺炎疫情的短期冲击。