华创证券-瑞普生物-300119-2019年报点评：业绩高增，禽苗亮眼，前瞻布局未来更可期-200402

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　　事项：
　　公司发布2019年年报：全年实现营业收入14.67亿元，同比增23.26%，实现归母净利润1.94亿元，同比增63.36%。
　　评论：
　　收入大增，禽苗亮眼。2019年公司实现营收14.67亿元，同增23.26%，其中2019Q4实现营收4.33亿元，同增38.35%，单季度收入增幅创2016Q3以来新高。分业务来看，①家禽业务：实现收入约10亿元，其中禽用生物制品实现收入7.4亿元，同增50.52%，控股子公司华南生物于2019年初拿到高致病性禽流感3价苗生产资质，通过与瑞普家禽营销中心全面资源整合与共同市场开发，产品迅速放量，带动华南生物全年实现收入约3亿元，同增108%。②家畜业务：实现收入约1.8亿元，其中受累于非瘟疫情下生猪持续去产能，猪用疫苗实现收入约0.92亿元，同降40.41%，但公司响应迅速，通过优化产品结构，推出新型消毒剂、非洲猪瘟检测试剂盒等市场亟需产品，叠加营销模式和服务模式创新，迅速抢占市场，2019H2家畜药物板块收入回升，同增16%。
　　业绩创新高，控费稳定。2019年公司实现归母净利润1.94亿元，同增63.36%，业绩创上市以来新高。报告期内，公司销售毛利率52.33%，同增2.22个pct，销售净利率15.26%，同增3.41个pct，综合费用率36.73%，同比略降0.04个pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为19.05%/9.64%/1.58%6.46%，同比变动为-0.41/+0.39/+0.27/-0.29个pct，整体费用控制水平较为稳定。
　　前瞻布局，乘风而上。①家畜业务底部迎拐点。2020年2月底全国能繁母猪存栏量环增1.7%，连续5个月环比增长，生猪产能逐步恢复。公司加大自主研发力度，构建领先研发体系，猪链球菌、副猪嗜血杆菌二联亚单位疫苗获一类新兽药证书，同时积极推进圆环、支原体、副猪嗜血杆菌三联苗等新型猪苗产品研发节奏，并与国内外多家科研单位开展合作加速推进非洲猪瘟、口蹄疫等疫苗的研究开发。公司猪用疫苗产品系列完备，研发后劲充足，有望随下游产能恢复迎来业绩改善。②家禽业务高景气持续。非瘟疫情持续下禽肉替代需求旺盛，禽产业链正处产能上行周期，预计2020年禽苗市场仍有望维持20%+增速，2019年11月华南生物顺利通过禽流感疫苗P3车间验收，并积极进行产能扩建，禽流感新抗原产线有望于2020H2全面建成投产，总产能将达7亿产值规模，将极大程度上满足下游禽养殖客户需求。③战略发力宠物业务。公司陆续推出犬用α干扰素，异氟烷等重磅宠物产品，并通过与瑞派宠物实现渠道和数据共享等方式加快宠物赛道布局和业绩转化，玛氏战略入局也有望加强业务协同、实现管理水平与效率提升，后续有望充分掘金宠物大蓝海市场。
　　盈利预测、估值及投资评级。2019年公司通过向包括高管、核心技术人员及营销骨干等在内的178人授予539.1万股进行激励，有效绑定公司与核心员工的利益，料将进一步释放经营与管理活力。考虑到下游养殖业生产节奏与公司经营战略进一步推进，我们略微调整2020/2021年盈利预测，预计实现归母净利润2.59/3.19亿元（前值2.56/3.08亿元），并引入2022年归母净利预测3.67亿元，对应EPS为0.64/0.79/0.91元，对应PE为22/18/15倍，考虑业绩增长稳健性与新业务领域的成长性，维持目标价20.3元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游养殖产能恢复不及预期，研发进程受阻，市场竞争加剧。