中信证券-三七互娱-002555-2019年年报点评：业绩超预期，定增布局5G云游戏时代-200402

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　　2019年业绩超预期。报告期公司游戏流水表现优异，四季度营销费率大幅改善带动业绩高增长。同时，公司一季度盈利指引7~7.5亿，同比增长60%~68%，超市场预期。此外，公司发布了定增计划，最高融资45亿，用于新建办公楼、研发游戏及云游戏平台建设。公司保持业绩增长，同时加速布局5G云游戏，维持“增持”评级。
　　业绩符超预期，1Q20指引超预期。2019年公司实现营收132.27亿元，同比+73%；归母净利润为21.14亿元，同比+110%。公司业绩提升一方面因18年有较大商誉减值导致基数较低；另一方面，报告期内《精灵盛典》《一刀传世》等新游戏表现优异。报告期毛利率为87%，同比+6.72pcts，系自有渠道占比提升带动；费率方面，报告期公司销售/管理/研发/财务费用率分别为58.5%/1.7%/6.2%/，同比增长+14.6/-1.6/-0.8 pcts，销售费用率提升，主要系新游戏加大推广所致。公司1Q20业绩指引7~7.5亿，高于市场预期。
　　报告期手游业务爆发增长，新品储备丰富。报告期内，公司手游呈爆发式增长，营收达119.89亿元，较上年增长114.78%，主要由《一刀传世》《精灵盛典》等新品上线带动。公司预计20年将发行30余款游戏，涵盖RPG、卡牌、SLG等不同品类。公司同时加大海外手游市场拓展，在日本、东南亚及韩国等地持续拓展，19年海外营收占比约7.93%。（最后两句调换顺序会不会更好？）
　　优化投放系统，营销费用率有望改善。公司自研的智能化投放平台“量子”以及智能化运营分析平台“天机”已投入使用，其中智能化投放平台“量子”可以对接所有主流渠道，实现快速投放和自动化投放，“量子”还可以合并多个系统，串联流程，大幅减少计划创建时间，对计划进行标准化批量处理，自动化、系统化地维护计划；此外，“量子”还可以通过大数据分析以及AI算法提升推广效率以及效果。我们预计20年公司营销费率改善对公司全年业绩贡献较大弹性。
　　增资加大研发投入及云游戏平台建设，布局5G时代。公司发布定预案，拟融资不超过45亿元，用于修建办公楼（约12亿）、游戏开发及运营（约16亿）、云游戏项目（约17亿）。公司定增重点加大自研体系，并布局后5G时代。
　　风险因素：政策趋紧；新游戏不及预期；海外市场拓展失败。
　　投资建议：公司新品流水表现良好，产品储备丰富。且随着公司智能投放系统上线，营销费用率改善有望对公司业绩贡献较大弹性。我们上调整公司2020-2022年EPS预测为1.33/1.52/1.75元（原值1.17/1.29元，2022年为新增预测），对应当前PE 24X/21X/18X，维持“增持”评级。