天风证券-威派格-603956-次新股系列报告1：全国性智慧水务服务商，稳筑技术与渠道护城河-200402

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　　深耕二次供水行业，业绩加速释放
　　威派格创立伊始便致力于解决供水“最后一公里”问题，经过数十年发展，已成长为少数几家全国性的二次供水设备厂商。公司主要产品为二次供水设备，其中楼宇二次供水设备为业务主体，包括变频二次供水设备以及无负压二次供水设备。公司二次供水设备销量稳健增长，并于2019年迎来高增，前三季度实现二次供水设备销量1799套，同比增加31%。在设备销量实现高增的基础上，前三季度实现营收5.3亿，同比提升25%，实现归母净利润0.7亿，同比提升8%。公司盈利水平方面略有下浮，2019年前三季度实现毛利率67%，净利率13%。公司杠杆水平持续走低，致使ROE水平趋降。公司2016年通过定向增发股票进行融资并偿还银行借款，资产负债率从2015年的47%降至2019年三季度末的18%，财务结构持续改善。
　　城镇化夯实行业增长基础，智慧水务打开行业成长空间
　　二次供水设备为供水系统的“最后一公里”，行业区域性、客制化特征明显。量增层面，城镇化的持续推进从供水人口、基础设施等方面抬升供水需求总量，进而拔高二次供水行业空间。我国城镇化率从2001年的37.66%提升至2019年的60.6%，与此同时，2018年城市供水人口达5亿人，同比增加4%；城市供水管道长度同比增加9%；实现竣工面积增速转正，同比增长3%。提质层面，动力一在供给领域：工业互联基础上，智慧水务持续引领行业升级，作为智慧水务的重要组成部分，二次供水设施的智能化趋势明确；动力二在需求领域：对水质要求的走高，有效刺激中高档设备需求；对智能管控要求的走高，将持续扩大智能管理平台需求。供需双向作用将带动高产值设备及配套平台的需求高增，从而拉动行业的拓展升级。
　　深筑技术与渠道护城河，公司有望深刻受益于行业量增提质
　　公司定位于行业中高端，技术能力为重要竞争点。自2016年以来，公司研发投入同比增速保持在20%以上，同时公司研发投入营收占比呈逐年增长趋势，从2015年的4.2%到2019年上半年的7.5%。此外，二次供水设备下游市场需求零散，具有区域性特征，同时由于从属ToB业务，销售周期长，对营销水平要求高。公司为适应行业特征，销售投入持续增加，2019前三季度销售费用达1.5亿，同比提升27%。同时销售费用占营收比重自2015年以来保持在25%以上。高研发、销售投入下，公司技术能力广受市场认可，全国性销售网络持续巩固，有望深刻受益于行业量增提质。
　　投资建议：预计公司2020至2021年分别实现营业收入11.77、16.18亿元，实现归母净利润1.74、2.28亿元，对应EPS分别为0.41、0.54元/股。给予公司2020年45倍PE目标值，对应目标价18.45元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：行业增长不及预期的风险，行业政策监管加剧的风险，公司核心技术人才流失的风险