东方证券-丽江旅游-002033-人次回暖明显，整治成效凸显-200402

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　　事件：公司发布年报，2019年实现营收7.23亿元/+6.53%，实现归母净利润2.03亿元/+6.18%，扣非归母净利润2.03亿元/+6.4%，好于预期
　　其中单四季度实现营收1.65亿元/+39%，人次高增推动明显+降价因素同比消除，带来营收端显著好于预期，推动Q4实现归母净利润0.19亿元（去年同期亏损0.11亿元），业绩显著改善。
　　核心观点
　　景区人次高增对冲门票降价影响实现营收增长。公司索道运输/印象演出/酒店经营/餐饮服务实现营收3.31/1.77/1.19/0.27亿元，同比变动-15.09%/83.46%/8.14%/119.95%，其中（1）索道业务收入下滑主要来源于门票降价影响，19年全年索道接待客流477.72万人次/+29.32%，其中冰川公园/云杉/牦牛坪索道人次增速分别为13.92%/80.68%/22.44%，云南省旅游整治+公司营销战略优化人次增长显著，部分对冲门票下滑不利影响；（2）印象丽江观演人次亦受益于整体人次增长+渗透率提升，实际观演人次达186万人/+99.5%，实现翻番式增长；
　　营销策略优化+严控管理费用率维持盈利能力基本平稳。2019年公司毛利率67.08%/-0.08pct，净利率28.16%/-0.09pct，在索道门票降价30%左右基础上通过有效营销实现人次大幅提升摊薄成本，毛利率维稳；19年销售费用率/管理费用率分别为9.51%/18.84%，同比变动0.73/-2.18pct，管理费用严控成效显著，净利率微跌主要来源于少数股东损益同比大幅提升（印象丽江业绩大幅上涨）。
　　长期看：我们认为在顶级资源基础上，日益健康的市场秩序为公司塑造长期向好的发展环境，回暖有望持续。自17年云南省开启旅游市场整治以来，丽江整体旅游环境优化，市场向更健康方向发展。对比市场整治为三亚带来的长期客流良性增长，我们认为丽江坐拥国内游最顶级自然资源，健康环境将进一步增强丽江片区吸引力，带动客流提升，是不可忽视的长期因素。
　　财务预测与投资建议
　　由于疫情影响，我们调整公司20-22年盈利预测为0.24/0.39/0.45元（调整前20-21年0.36/0.41元），由于疫情对公司经营造成的短期波动，我们使用可比公司估值法给予21年17倍PE，对应目标价6.63元，维持增持评级。
　　风险提示疫情发展的不确定性，行业竞争加剧，人次增长不及预期