西部证券-吉利汽车-0175.HK-2019年年报点评：业绩低于预期，国际化战略全面开启-200407

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　　2019年业绩低于预期，分红比例提升至25%。公司公告2019年实现营业总收入977.1亿元，同比下滑8.6%，净利润81.9亿元人民币，同比下滑35%。单看2H19，公司收入498.4亿元，同比下滑5.8%，净利润为41.8亿元，同比下滑28.9%，低于我们预期，原因包括：1）受新工厂投产产能利用率降低、终端促销力度加大影响，2H19吉利品牌毛利率为16.9%，同环比下滑3pct、1pct；2）2H19领克合资公司净利润为2.2亿元，同比下滑32.3%，主要受折旧摊销压力增加、新能源车型销售不及预期影响。公司2019年底总现金192.8亿元，同比增长22.5%，计划DPS为HKD0.25元，分红比例提升至25%。公司将2020年资本支出计划下调11%至68亿元，为2017年以来最低水平。
　　2020年销量目标不变，出口业务成为亮点。尽管多家车企考虑疫情影响已下调销量目标，公司基于新品规划和对出口市场的乐观展望，依然维持2020年141万台的销量目标。新品方面，豪越，ICON、紧凑型轿车FS11，领克05、领克06，和纯电SUV几何C将陆续投放市场，多为走量车型。出口方面，领克将在年底进入欧洲市场，马来西亚市场方面宝腾计划导入缤越和一款MPV，而东欧市场将导入第二款车型缤越，首批产品已开始组装。我们预计出口业务成为公司下一个增长点。
　　疫情和产能调整影响短期销量，市占率继续提升趋势不改，维持买入评级。我们将2020/2021年净利润预估下调9%/6%至89/124亿元，反映疫情对销量的冲击，以及公司产能调整进度缓于预期的影响。另一方面，公司今年1-2月市占率提升至7.5%，我们终端调研显示公司3月销售恢复情况也明显好于行业平均水平，中长期市占率提升趋势不改。基于盈利下调，我们DCF模型得出的目标价为16.1港元，隐含2020/2021年15/12倍市盈率，维持买入评级。
　　风险提示：新产品销售不及预期、价格战升级、产品召回风险。