东兴证券-地素时尚-603587-效率提升稳健前行，疫情扰动积极应对-200409

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　　公司2019年总营收23.78亿元，同比增长13.23%；净利润6.24亿元，同比增长8.75%；扣非净利润5.76亿元，同比增长20.55%。分季度看：四个季度收入增速分别为14%、15%、19%、7%，净利润增速分别为33%、-24%、23%、16%；扣非净利润增速12%、36%、20%、18%。
　　零售改革效果持续释放，各品牌店效及营销效率提升明显。截止2019年末，公司拥有1,104家零售终端。分品牌：1）主品牌DAZZLE：全年收入13.72亿元，同比增加11.36%；年末门店数量（直营+加盟）605家，较年初减少8家，门店数量减少而收入增长较好，显示了门店尤其是直营门店效率的提升。2）年轻化品牌d’zzit：全年收入8.13亿元，同比增长18.82%，仍是目前增速最快的品牌；门店数量看，全年净增52家至435家，其中经销门店净增加43家。3）高端品牌DIAMONDDAZZLE：全年收入1.79亿元，增长5.3%；4）男装RAZZLE：目前规模仍小，产品风格仍在调试中。分渠道：1）直营收入10.43亿元，同比增14.65%，公司期内公司更加关注店铺的运营质量。2）经销收入10.24亿元，同比增10.16%。3）电商收入3.06亿元，同比增长19.86%，2019年电商渠道当年新品销售额占比已达50%。
　　公司运营稳健，现金充足分红稳定。公司通过持续的品牌营销将旗下四个品牌打造具有国际视野的时尚领导品牌形象。截至2019年末，公司直营体系有消费的活跃会员人数超过50万名，其中VIP会员人数超过25万名，较强的粉丝粘性有助于公司获得稳健增长。公司2019年经营活动产生的现金流量净额7.25亿元，与去年同期比+24.03%，好于净利润增速，表现出良好的现金流状况。
　　盈利预测与投资评级：疫情之下公司积极应对，加码线上销售并加大对经销商的扶持，阿里数据显示主品牌前两月销售增速超过30%。展望2020年公司收入会受到一定影响，但是渠道效率和品牌力的提升仍将继续。我们预测公司2020-2022年净利润分别为6.37、7.63、8.61亿元，对应EPS为1.59、1.90、2.15元，对应PE分别为13.71、11.45、10.14倍，维持推荐评级。
　　风险提示：1、新品牌培育期过长；2、国内需求持续低迷