平安证券-富祥股份-300497-2019年报点评：6~APA价格下降提升毛利率，向下游延伸步伐不停-200409

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　　投资要点
　　事项：
　　公司公布2019年度报告，实现收入13.54亿元，同比增长16.38%；实现归母净利润3.06亿元，同比增长57.06%；实现扣非后归母净利润2.96亿元，同比增长53.21%；基本EPS为1.14元/股。公司业绩符合预期。
　　2019年度业绩分配预案为每10股派2元转6股。
　　此前，公司公告2020年1季度预计实现归母净利润8014万元-9082万元，同比增长50%-70%。
　　平安观点：
　　6-APA价格下降致2019年毛利率大幅提升：2019年公司实现收入13.54亿元（+16.38%），归母净利润3.06亿元（+57.06%），利润增速高于收入增速原因主要是主要原材料6-APA降价，毛利率大幅提升5.86个pp至43.11%。根据Wind数据6-APA由2018年高点的260元/千克下降致2019年低点的140元/千克，预计2019年公司6-APA使用量在1300-1400吨。费用率与上年基本持平，2019年费用率为15.08%。
　　三大产品系列稳定增长，抗病毒板块表现亮眼：2019年公司传统三大板块保持稳定增长，我们预计他唑巴坦系列占比35%，舒巴坦系列占比25%，培南系列占比20%，抗病毒系列占比接近10%，其他收入（哌拉西林、叠氮化钠等）占比10%。2016年并购潍坊奥通后公司切入抗病毒领域，成为洛韦类药物中间体主要供应商之一，2019年抗病毒系列占比提升明显，潍坊奥通首次实现盈利。从产品价格上看，他唑巴坦在7000-7500元/千克，舒巴坦在650-700元/千克，预计2020年维持稳定；培南类4-AA在1700元/千克左右，未来仍有一定上升空间，主要由于供需紧张。公司近期在定增预案中披露将新建616吨那韦类中间体产能、以及600吨4-AA和200吨美罗培南产能，值得期待。
　　产品储备持续丰富，向下游延伸增强主动权：公司原料药产品储备丰富，目前主要在研品种包括泰诺福韦酯、西沙他星、恩曲他滨、依法韦仑等，其中抗病毒原料药将受益于公司相关中间体产能储备。新型酶抑制剂方面，AAI101已完成3期临床，公司目前为原研提供原料药；阿维巴坦避专利路线完成小试，有望抢得首仿。同时，公司积极向产业链下游延伸，2019年公司发行可转债，募集资金用于450吨哌拉西林/他唑巴坦（8:1）无菌粉项目，有助于公司由非无菌向无菌原料药升级；另外，富祥（大连）作为制剂业务平台之一，阿加曲班完成现场核查，预计6月底获批；公司与景德镇人民政府签署合作协议，获得1001亩生物医药项目用地，未来将成为公司制剂生产主要基地。
　　盈利预测与投资评级：公司主要品种持续稳健增长，抗病毒产品表现亮眼，国内外新冠疫情或在一定程度提振下游需求。因此，我们将公司2020-2021年EPS由1.26元、1.38元提升至1.29元、1.52元，同时预计2022年EPS为1.75元，当前股价对应2020年PE为22.3倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）市场竞争风险：公司逐步开始无菌原料药和制剂技术的研发，与公司现有的原料药生产优势结合，保障公司未来的持续成长能力。若公司不能顺利实现现有产品向下游延伸或产品线的丰富，未来市场的成长空间和竞争将对公司的经营产生不利影响。2）环保事件风险：公司主营属于原料药和中间体行业，在生产过程中对环境影响较大，存在因人为或其他因素发生污染物泄露、排放不达标等环保事件的风险。3）研发风险：目前公司在研项目较多，且处于相对早期，研发风险大、投入高，公司研发项目存在研发失败和进度低于预期的可能。