德邦证券-振江股份-603507-募投项目落成毛利率改善，年报业绩低于预期-200409

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　　投资要点
　　收入大幅增长，业绩符合预期。得益于公司拓展新客户带来的订单增加，公司2019年实现收入17.86亿元，同比大幅增长82.27%。但由于公司新产线调试进度慢于预期，费用扩张压缩盈利能力，公司2019年实现净利润0.37亿元，同比减少38.38%，业绩低于我们之前的预测值0.55亿元。
　　募投项目逐步落成，毛利率改善明显。目前，影响公司实际产能的涂装线已经于2019年下半年开始部分投入试生产，涂装产线将于2020年上半年全部投产。随着募投产线的落成，公司成本费用率将逐步降低，盈利能力将迎来改善。公司2019年单季度毛利率分别为20.5%、13.5%、18.9%、22.3%，修复趋势较为明显。
　　丰富在手订单充足，未来业绩有保障。截至2019年底，公司在手订单7.14亿元，其中风电设备订单3.29亿元，光伏设备订单1.96亿元，风电安装服务0.62亿元，光热设备订单0.55亿元，紧固件订单0.09亿元，订单总规模较去年同期增长23.1%，公司2020年业绩有充分保障。
　　疫情影响逐步消化，有序复工复产。公司受疫情冲击导致产能下降的影响正逐步消化。公司春节期间未停工，仍有30-40%的工人留在岗位工作，不受隔离影响。到2月中旬，公司在岗工人已达70%。截至4月初，公司产能已恢复95%。
　　海上风电布局加快，打造新业绩增长点。公司通过收购尚和海工，积极进入海上风电安装运维领域。2019年12月13日，公司旗下国内首座1200吨自航自升式风电安装平台“振江号”成功交付，将成为公司未来新的业绩增长点。
　　投资建议。总结性分类标题首个随着公司募投产能的落成，新工艺逐步调试稳定，公司盈利能力将逐步恢复，我们预计公司2020-2022年净利润为1.11亿、1.59亿、1.90亿，对应EPS分别为0.86元、1.24元、1.49元，相应PE为30、21、18倍。参考公司历史与行业估值，我们给与公司2020年30-35倍估值，对应价格区间为25.8-30.1元，公司当前股价26.09元，维持“增持”评级。
　　风险提示：募投产线调试不及预期；海外订单执行不及预期。