国海证券-奥飞娱乐-002292-年报点评：2019年主业优化控费助利润扭亏，2020年疫情下开启线上直播探索新媒介-200410

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　　事件：
　　奥飞娱乐发布2019年年报以及2020年一季报预告。2019年公司实现营收27.27亿元，同比下降3.97%，实现归母利润1.2亿元，同比增加107.37%（扭亏），经营性现金流2.8亿元，同比增加283.27%，基本每股收益0.09元。2020年一季度预告，公司归母利润亏损3500万元-4000万元，主要由于新冠疫情导致公司玩具、婴童及线下终端销售收入下滑。
　　投资要点：
　　2019年玩具主业优化持续全年推广超8个自有IP    婴童业务营收利润双增   三费同比下滑且销售毛利率与净利率双升调结构成效见显
　　收入端，2019年主业玩具销售收入12.62亿元，同比下滑8.36%（公司调整玩具业务品类结构，原潮流类占比下调，业务调整中收入下滑但公司在部分品类中持续保持头部优势，例如“酷变车队”全渠道销量超过300万只；婴童端，2019年收入8.38亿元，同比增加21.75%（BabyTrend销售收入增长，其利润同比增长超50%，各核心客户销售均呈现增长趋势）；新媒体传播业务有序开展，全年推广超8个自有IP，首发上线10部新片，广覆盖的渠道与平台利于公司长线IP的传播。
　　2019年公司销售毛利率与净利率双升（对比2017年）。公司销售毛利率从2017年的42.5%提升至2019年的46.59%，销售净利率从2017年的1.88%提升至2019年的3.8%，也凸显调结构推动公司财务数据渐好转。费用端，2019年公司销售、管理费用分别为4.78亿元/3.78亿元（同比分别减少25%、15%）。公司进行控费的同时，研发也持续投入（2019年研发支出1.9亿元），建立奥飞创新创意平台，激发创新性。非主营部分，2019年未现商誉减值（游戏公司爱乐游与方寸科技2019年的均盈利），游戏部分预计在2020年末至2021年伴随新产品如《镇魂街》手游等上线后逐渐改善。
　　2020年一季度疫情影响业绩   公司优化策略开启直播发布新品
　　2020年新冠疫情对公司海外业务以及国内线下的欢乐世界室内乐园业务带来影响致使公司一季度利润亏损，但2020年3月5日公司主动通过直播发布2020年新品，3小时直播累计观看人数5.9万人。我们在《从食玩到玩具开箱短视频看文化符合与媒介价值》指出，从大众到垂直，玩具开箱成为短视频细分内容之一，作为中国文化符号之一的奥飞娱乐，在内容端持续打造打造“长销”的IP形象也利于后端如盲盒、玩具等变现。
　　盈利预测和投资评级：维持增持评级    2020年的疫情加速了动漫玩具行业的被动出清，3月4日公司发布股票期权激励计划（行权价格8.46元/份）。2019年内部调结构成效见显，本次推出激励计划有助于公司未来三年主业的增长。我们预计2020-2022年归母利润分别为1.5亿元/2.4亿元/3.2亿元（增速分别为27%/59%/32%），对应PE分别为67x/42x/32x，基于公司自2018-2019年内部结构优化逐渐取得进展，2020年开年疫情影响下激励计划，调动员工积极性，从业绩与管理层面均在改善，我们维持公司增持评级。公司也在不断孵化战略性业务并寻找新业务，看好公司借助如短视频媒介探索视频带货模式，提升产业转化效率。
　　风险提示：市场市场竞争加剧风险；IP开发不及预期的风险；新上玩具销售不及预期的风险；人才资源不足风险；宏观经济波动风险。