光大证券-美锦能源-000723-投资价值分析报告：氢能时代，如何点煤成金？-200410

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　　脚踏实地，十五载打造煤炭护城河
　　美锦能源上市以来用十五年时间，实现了“煤-焦-气-化”全产业链布局。与传统焦炭公司相比，其自有、稳定的煤矿供应，高效、高附加值的煤化工产品构成了坚实护城河。从过去的发展历程，我们可以看到管理层踏实稳健的经营风格，坚持上下游一体化的经验理念，当下公司在新能源领域的布局正是对过去成功经验的复制。
　　◆去产能政策考核年，焦炭产能有望得到出清
　　2020年是大气污染综合治理、压减过剩焦化产能工作的考核年，前期未按时关停的焦化产能有望得到一轮快速出清。焦炭主产区山东、山西产能压缩规模约2269万吨/年，占19年总产量比重4.8%。我们认为，环保趋严是焦化行业未来必然发展趋势，去产能力度将增强。随着落后焦化产能的退出，行业景气度将持续回升。
　　◆仰望星空，落子氢能开启转型篇章
　　公司在焦化主业升级发展的同时，积极推动氢能领域全产业链布局，坚持“一点（整车制造）、一线（燃料电池上下游产业链）、一网（加氢站网络）”的总体规划，探索新的盈利增长点。目前公司氢能板块战略格局已基本成型，实现了产业链+区域双维布局：上游制氢，焦炉煤气可供生产低成本氢气；中游燃料电池，公司携手鸿基创能、国鸿氢能两大技术巨头，加速核心部件研发；下游整车，飞驰汽车已走出国门进入东南亚市场，2020年计划生产各种车型约1500辆，到2022年有望实现年产3000辆的目标。
　　◆盈利预测与投资评级：
　　我们预计2019-2021净利润分别为11.7/17.2/21.9亿元，对应EPS分别为0.29/0.42/0.53元，当前股价对应PE分别为24/17/13。综合绝对估值法与相对估值法，我们给予公司2020年20倍PE，对应目标价8.40元。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　◆风险提示：大股东质押率较高；原材料价格波动风险；新能源推广进度低于预期；新冠疫情影响焦炭去产能进度。