中航证券-睿创微纳-688002-2019年报点评：十年耕耘，锋芒初显-200408

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　　事件：公司4月8日披露2019年年报，报告期内，公司实现营业收入6.85亿元，同比增长78.25%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长61.44%；实现归母扣非净利润1.76亿元，同比增长56.18%；基本每股收益0.49元，同比增长32.30%。
　　投资要点：
　　报告期公司加强开拓市场扩大销售，业绩增长超预期。公司是一家专业从事非制冷红外热成像与MEMS传感技术开发的集成电路芯片企业，致力于专用集成电路、MEMS传感器及红外成像产品的设计与制造。报告期内，公司主要产品为探测器、机芯和整机，其中由于公司对探测器和机芯进行降价销售，使得探测器和机芯销量分别较上年同比增长100.21%和24.10%；但营收方面，探测器和机芯分别实现营收2.48亿元（+55.77%）和8826.64万元（-18.21%），我们认为机芯收入增长下滑的原因主要是受军品客户项目进度影响所致。整机产品方面，销量同比增长170.59%，营收为3.29亿元（+192.23%），我们认为主要为公司大幅拓展了整机外销市场所致。毛利率方面，公司为让利客户、占领更大市场，对探测器和机芯进行降价销售，导致探测器及机芯毛利率下滑至58.58%（-9.53pcts）和66.37%（-11.08pcts），同时毛利率较低的整机产品销售收入占比的提升，多因素共同导致了公司毛利率整体下降至50.42%（-9.65pcts）。库存方面，公司探测器库存上涨83.05%，由于探测器库存除销售外可用于机芯和整机，公司2019年让利抢占市场，同时结合整机增速较大，我们预计2020年公司在为今年产品数量的增长做备货。报告期内，公司子公司艾睿光电主要承担军用红外热像产品的生产销售，整体业绩表现亮眼，实现净利润1.01亿元（+12.42%），贡献利润较大，占公司归母净利的50%。
　　公司以核心部件配套的优质产品性能及量产能力优势，陆续承担多个军品型号项目的配套研制，客户稳定性较高。2020年3月，公司与客户签订某型号军品配套的非制冷红外焦平面探测器订货合同，合同金额1.94亿元，系客户对以前年度研制定型的军品型号产品的再次订货。本次订单金额分别占2018年和2019年营收的50.38%、28.34%。我们判断十三五末订单的集中落地可以增加公司2020年的业绩，促使公司收入保持稳定增长。
　　在民品方面，公司户外热像仪市场占有率持续扩大，不断完善红外测温产品系列，积极探索在AIOT和汽车红外夜视的应用和推广。
　　公司保持较高研发投入强度，加紧新产品开发。公司保持对研发的投入强度，全年研发费用1.11亿元，占营业收入的16.22%。2019年8月2日，公司发布了《关于新产品研发进展的公告》，成功研发1280×1024像元间距10μm非制冷红外焦平面探测器，是继美国DRS之后，作为全球第二家对外发布10μm非制冷探测器产品的公司，更小像元中心距的焦平面探测器可提供更清晰细腻红外图像，满足大视场、远距离的应用场景需求，适用于边界安防、国土防卫、航空航天等高端应用场景，进一步丰富公司核心技术储备，增强公司核心竞争力。
　　疫情催生红外测温需求，短期销量或增。本次新冠疫情突发，举国之力战“疫”，精确红外测温设备需求激增。目前，产品测温模组和人体体温快速精准筛查红外热像仪已经应用到广州白云机场、成都（东站、北站）、武汉（协和医院）等疫情筛查一线中，其他城市在陆续安装中。公司系列产品春节期间正常供应，将助力高效精准监测和有效遏制新型冠状病毒感染的肺炎疫情蔓延。目前，新冠疫情在全球快速蔓延，海外红外测温需求短期内亦将迎来迅速增长。公司近年海外销量激增，不断加大海外布局，相信后续有望积极对全球防疫有所助力。
　　投资建议
　　基于以上观点，我们预计公司2020-2022年的营业收入分别为10.90亿元、15.88亿元和22.21亿元，归母净利润分别为2.76亿元、3.69亿元、4.69亿元，EPS分别为0.62元、0.83元、1.05元，参考同行业上市公司，给予2020年公司86倍PE估值，对应目标价格53.32元，给予“买入”评级，分别对应2020-2022年预测收益的86倍、64倍及51倍PE。
　　风险提示：
　　实际控制人持股比例较低带来的控制权流失
　　公司技术与产品研发进程不及预期
　　主要客户集中度较高
　　宏观经济环境低迷