华泰证券-卫星石化-002648-年报利润增长35%，关注乙烷项目进展-200410

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　　2019年净利润同比增35%
　　卫星石化于2020年4月9日披露2019年年报，公司全年实现营收107.8亿元，同比增7.5%，净利润12.7亿元，同比增35.3%，前期业绩预告为12.8亿元，业绩略低于预期。以10.66亿股当前股本计算，对应EPS为1.19元。其中Q4实现营收27.6亿元，同比降11.2%，净利3.50亿元，同比增10.2%。公司拟每10股派发现金红利1.8元（含税）。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.50/2.05/2.81元，维持“增持”评级。
　　主营产品全年景气小幅下滑，PDH二期及PP二期项目贡献增量
　　公司丙烯酸及酯业务景气小幅下滑，据百川资讯，2019年华东地区丙烯酸/丙烯酸丁酯均价为0.75/0.89万元/吨，同比分别下跌11%/13%，该业务实现营收53.8亿元，同比降7.3%，毛利率同比增5.9pct至26.6%；（聚）丙烯业务，华东地区PP/丙烯均价分别为0.94/0.73万元/吨，同比降7%/13%，该业务实现营收37.7亿元，同比增51.2%，毛利率同比增6.5pct至23.4%，子公司卫星能源净利润7.7亿元，同比增103%。公司全年综合毛利率26.1%，同比上升5.4pct，管理/研发/财务费用率分别上升0.2/0.1/0.5pct至2.8%/4.5%/1.3%，销售费用率同比持平。
　　受油价大跌影响，丙烯酸、聚丙烯有所跌价，聚丙烯-丙烷价差有所扩大
　　近期受国际油价大跌影响，据百川资讯，4月上旬华东丙烯酸、聚丙烯价格分别为0.54/0.72万元/吨，年初以来分别下跌19%/18%。丙烯酸-丙烯最新价差为0.17万元/吨，年初至今收窄16%；聚丙烯库存相对低位、下游需求尚可，聚丙烯-丙烷最新价差为0.48万元/吨，年初至今扩大37%。伴随国内疫情影响降低、下游工厂逐步复工，我们预计产品景气有望阶段性改善。
　　乙烷裂解项目建设顺利
　　公司于2019年7月公告拟募资30亿元用于建设连云港项目，目前已收到证监会反馈意见，2020年2月公司公告成功发行3年期债券，募集规模5.5亿元，票面利率6.2%，用于投入连云港项目建设，保障项目建设顺利进行。乙烷裂解项目方面，项目设计、码头岸线审批、乙烷储罐施工等顺利推进，我们预计一期125万吨乙烯及配套产能将于2020Q3投产。
　　维持“增持”评级
　　考虑到近期油价大跌影响，我们调整公司2020-2021年EPS预测至
　　1.50/2.05元（前值1.69/2.05元），并引入2022年EPS为2.81元的预测，结合可比公司估值水平（2020年11倍PE），给予公司2020年11-13倍PE，对应目标价16.50-19.50元（前值18.59-21.97元），维持“增持”评级。
　　风险提示：新建项目投产进度不达预期风险，原油价格大幅波动风险。