国海证券-超图软件-300036-业绩符合预期，公司发展进入新阶段-200410

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　　事件：
　　公司公告2019年年报：2019年公司实现营业收入17.35亿元，同比增长14.31%；实现归母净利润2.19亿元，同比增长30.71%；实现扣非归母净利润1.96亿元，同比增长41.74%。
　　投资要点：
　　机构改革影响减弱，控本降费效果显著。2018年开始的自然资源部整合工作，给公司项目招标、实施、回款带来了负面影响，公司业绩自2018Q4开始承压，2019Q2开始机构整合负面影响开始减弱，公司业绩恢复增长。目前全国省市县自然资源主管部门陆续组建完成，机构改革已接近尾声，公司GIS业务重新回到正常发展轨道，现金流情况转好，2019年公司经营性现金流净额2.20亿元，同比增长32.37%。2019年公司全面实施了控本降费，通过信息化手段增强了对核心业务部门及支撑管理部门的精细化管理，经营效率得到进一步提升，整体费用率41.52%，同比降低3.07pct，其中销售费用率14.17%（yoy+1.92pct），管理费用率14.05%（yoy-4.98pct），研发费用率13.22%（yoy+0.15pct）。
　　不动产登记持续稳定，国土空间规划承接需求。目前国家级不动产登记数据库基本建立，各地自然资源主管部门工作重点由平台建设与数据汇交转为提速增效、增强服务能力，市场开始展现出长尾效应,公司通过部署不动产登记一体机，参与建设“互联网+不动产”、交易登记一体化、“一窗受理”、“最多跑一次”、农房一体等多个项目，保障不动产登记业务持续稳定。2019年1月中央全面深化改革委员会政策明确：到2020年基本建立国土空间规划体系，基本完成市县以上各级国土空间总体规划编制，初步形成全国国土空间开发保护“一张图”的主要目标。我们预计国土空间规划市场空间可能超过目前的不动产登记市场，目前公司已经深度参与了国家以及多个省市规划编制和系统建设工作，国土空间规划业务有望迎来大发展。
　　看好公司GIS软件国产替代。2020年1月5日，美国商务部工业与安全局将“用于自动分析地理空间图像的软件”列入管制范围，要求自1月6日起，美国企业出口某些地理空间图像软件时必须得到许可。根据ARC咨询集团报告，在全球范围内美国Esri占据45%市场份额，超图SuperMap位居全球GIS市场份额排名第3、亚洲第1。公司是华为鲲鹏凌云计划首批参与者，多款产品已与华为高斯数据库、欧拉操作系统、鲲鹏CPU、泰山服务器通过互相兼容认证。同时公司签约了华为沃土数字平台，并技术支撑华为HMS的地图能力构建。我们认为美国出口限制将加速GIS软件国产化进程，公司作为国内顶级的GIS厂商将充分受益。
　　盈利预测和投资评级：上调至“买入”评级。我们认为，前期机构改革的负面影响已基本消除，国土空间规划正承接不动产登记，将打开公司成长空间，公司还将受益于GIS软件国产化进程加快。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.61/0.82/1.08元，对应当前股价PE分别为40/29/22倍，上调至“买入”评级。
　　风险提示：1）国土空间规划进展不及预期的风险；2）GIS国产化进程不及预期的风险；3）公司业绩不及预期的风险；4）系统性风险。