华泰证券-兆驰股份-002429-规模化拓展，大幅提升盈利水平-200412

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　　2019年收入同比增3.4%、归母净利同比增154.8%，维持“增持”评级
　　公司发布2019年报，实现营收133.02亿元，同比+3.38%；归母净利11.35亿元，同比+154.77%，超过我们此前预期。公司电视代工出货逆势增长，机顶盒业务稳健，LED全产业链拓展已经有所成效，封装产能规模提升带来出货量快速增长。全年享受原材料成本下降及规模效应提升红利，毛利率大幅提升。基于后续投资需要，公司不派发现金红利及红股。疫情影响下，后续关注海外电视需求、面板价格以及LED需求+价格波动。我们预测公司2020-2022年EPS为0.27、0.29、0.31元，维持“增持”评级。
　　传统主业表现稳健，LED产业链继续加码扩容
　　分业务来看，公司最大业务多媒体视听产品及运营服务收入110.20亿元，同比-0.89%。在全球电视代工出货量下滑的背景下（根据DISCIEN数据，2019年全球TV代工出货量同比-8.1%），公司主要内外销客户的终端表现优秀，订单提升、拉动公司出货量增长34%，但面板价格下降也影响了产品均价，同时互联网运营及机顶盒业务表现偏弱，导致业务收入小幅下滑。公司第二大业务LED产业链收入21.41亿元，同比+22.44%。公司LED芯片产线达产、封装产能提升（年报披露已增产1000条，且公司预计2020年再增加第二期1200条封装线），继续扩大规模优势，并提升产品附加值。
　　公司整体毛利率同比+4.81pct，原材料成本下降及规模效应提升贡献较大
　　2019年公司实现毛利率14.91%，同比+4.81pct。其中，2019Q4毛利率为18.93%，同比+11.19pct。多媒体视听产品及运营服务毛利率为12.91%，同比+3.44pct。LED产业链毛利率为20.50%，同比+6.44pct。对比2018年同期，公司代工业务分享面板价格下行红利、LED产业链规模效应大幅提升及供应链采购能力提升，毛利率有明显改善。
　　研发费用率同比+0.39pct，由于利息收入提升，财务费用率同比-1.71pct
　　2019年公司维持ToB业务为主的业务格局，销售费用率变化较小，为3.14%，同比-0.14pct；公司压缩职工薪酬，管理费用率下降至1.44%，同比-0.29pct；公司继续加大在前沿显示技术、照明技术研发投入，研发费用率达2.22%，同比+0.39pct。同时财务费用率为-1.07%，（主要为利息收入3.82亿元影响），同比-1.71pct。
　　规模效应影响下毛利率有望提升至新区间
　　我们预计公司2020-2022年EPS为0.27、0.29、0.31元（2020-2021年前值为0.16、0.17元），截止2020年4月10日，行业可比公司2020年平均PE为19.5x，对比而言公司电视代工客户已形成长期合作关系，并拓展显示器业务，拓展新增长点。同时公司LED芯片及封装规模效应已经开始显现，我们预计公司有望将毛利率提升至更高区间，后续关注电视终端需求、面板价格及LED封装需求+价格对盈利影响。认可给予公司2020年19.5-21.5x PE，对应目标价格5.19~5.73元，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内电视ODM市场竞争加剧；LED需求下滑；面板价格大幅回升。