天风证券-金风科技-002202-风电主机龙头地位凸显，抢装带来营收增长动力-200411

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　　公司营收大幅增加，毛利有所下滑
　　2019年，公司实现营业收入382.45亿元，同比增长33.11%。风力发电机组收入是其核心的收入来源，实现营收271.52亿元，占营业收入的71%，同比增加29.2%。风电场开发业务是其第二大收入来源，营收为42.67亿元，同比增加8.98%，占营业收入比重为11.16%。公司实现营业利润25.71亿元，同比下滑30.85%；销售毛利率19.01%，较去年同期下降6.95个百分点。同期归属上市公司股东的净利润为22.1亿元，净利率同比下降5.4个百分点至5.8%。公司净利润下降原因为由于部分机型中标价格较低。
　　风机龙头地位稳固，毛利率有望回升
　　根据彭博数据统计，公司2019年风机交付量为8.01GW，市场占有率28%，连续九年国内排名第一，行业龙头地位稳固。截至2019年12月31日，公司外部待执行订单总量为14.44GW。我们预期2020年公司风机实际交付水平约为11-13GW。机型方面，我们认为2.5S是抢装主力机型，并开始逐步向3S机型转化。我们预期2020年风机毛利率将由2019年的12.5%回升至14%-15%。
　　运维市场前景广阔，公司业绩的另一增长点
　　公司风电服务板块中，最核心的部分是风电场的运维服务。对于成熟的风电市场而言，新增装机量将趋于平稳，运维服务板块将成为支撑主机厂盈利的重要板块。2020年至2024年，国内运维市场容量将有望增加110GW。截至2019年，公司运维服务团队为全球超过34,000台机组、1,000余个风电场提供建设、运维等服务和技术支持，超过21,000台机组接入金风科技全球监控中心。2019全年，公司运维容量为10.99GW，2020年运维容量有望突破12GW。
　　盈利预期
　　我们预期2020-2022年营收分别为562、593.6、628亿元，归母净利润分别为39.32、43.28、45.92亿元；当前股价对应PE分别为10.59、9.63、9.07倍；EPS分别为0.93、1.02、1.09元。估值方面，2015年是抢装年，公司PE值22.73，今年也是风电抢装年，我们保守估计2020年风机制造企业估值水平约为17倍，对应目标价15.81元。目前风电行业公司估值处于底部，并且符合国家鼓励基建的决策，待新冠疫情造成的市场情绪波动稳定后，情况有望回暖。公司系风电主机龙头企业，抢装期表现突出可期，我们给予“增持”评级。
　　风险提示：政策性风险、行业风险、经济环境及汇率波动风险、其他不可抗力因素带来的风险。