山西证券-策略周报2020年第14期：稳信贷显现成效，积极财政有望提速-200411

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　　投资要点：
　　欧美疫情有所放缓，市场风险偏好开始改善
　　从最近疫情数据来看，欧洲多国疫情趋势开始初现见顶回落的态势，美国虽仍在高位徘徊但边际增速也有放缓迹象，市场风险偏好随之开始改善。另外，美联储于本周又推出了一项覆盖范围更为广泛、规模达2.3万亿美元的救助计划，这一计划意味着美联储现在不仅购买投资级公司债券，还将手伸向了垃圾债券、市政债券和担保贷款凭证（CLO）等，可以说彻底完成了债券市场的国有化。同时，鲍威尔表态将继续使用所有可用手段，直到美国经济开始从新冠病毒疫情造成的伤害中全面复苏。受两方面因素影响，美股市场本周呈现大幅反弹。
　　国内稳信贷显现效果，3月新增信贷和社融创下同期和历史新高
　　央行周五（4月10日）公布数据显示，2020年一季度社会融资规模增量累计为11.08万亿元，比上年同期多2.47万亿元；中国3月社会融资规模增量为5.16万亿元，创历史新高。一季度人民币贷款新增7.1万亿元，外币贷款增加255亿美元；3月人民币贷款增加2.85万亿元，同比多增1.16万亿元，也为同期高位。
　　从3月高增的社融和信贷数据来看，国内货币政策的逆周期调节已经发挥出了显著的效力，实体经济融资条件得到了明显的改善。从信贷结构来看，企业信贷和居民信贷都出现大幅增长，但均以短期贷款为主，则反映出实体需求和经济预期仍然偏弱，企业扩大生产投资、居民增加大额开支的意愿不强。因此我们认为，在当下稳经济的关键时期，货币政策稳健偏宽松的基调仍将延续下去，在维持宏观流动性充裕的同时进一步疏通货币传导机制，改善实体经济融资条件，配合后续政府债务扩张和财政支出加码，从而对经济走出低谷起到更有力的支撑。
　　通胀压力缓和也为货币政策打开空间。中国3月CPI和PPI同比均创下五个月来最低，主要反映了疫情对实体经济需求端的压制，后续内外需难有显著改善，猪肉价格回落叠加去年基数抬升，食品对CPI的拉动将继续减缓；油价低位徘徊，海外需求孱弱也将继续压制工业品价格，PPI大概率进一步走低。
　　政策利率有望进一步下行。在上周央行宣布定向降准和调降超额存款准备金利率之后后，市场对货币政策将延续宽松基调的预期加强。4月中下旬预计央行大概率续作到期中期借贷便利（MLF）和定向中期借贷便利（TMLF），并顺势下调MLF、LPR利率，适时重启逆回购投放流动性，量价结合以维持宏观流动性稳定充裕，配合财政端的进一步发力。
　　油市不确定性尚高，全球通缩风险加剧。
　　因墨西哥的不配合，OPEC+周四会议并未达成有效的减产协议，周五G20能源部长会议的继续磋商也暂未透露出更积极及更确切的讯息，油市预期仍不稳定。
　　同时我们上周周报也曾提示，即使减产协议达成，全球需求锐减仍是无法回避的现实问题，国际能源署(IEA)署长比罗尔表示即使减产1,000万桶/日，也不足以抵消石油需求锐减，且仍将导致第二季石油库存以每日1,500万桶的速度增加，这将对油价进一步上行造成较大的压力。
　　我们认为，油价的大幅波动对通胀前景预判造成了极大干扰，如果主要产油国最终不能达成有力的减产协议，供应端的自发收缩将较为缓慢，叠加全球需求的萎靡，油价将再度失去支撑，各产油国都将受到重挫，全球经济通缩程度也将进一步加深。
　　市场策略
　　欧美疫情趋势开始放缓，流动性危机在美联储“直升机撒信贷”的操作下也有明显缓和，市场风险偏好有所转暖。我国在疫情防控和经济生产恢复上先人一步，最新金融数据显示实体融资条件得到显著改善，后续宽松政策组合拳还将不断加码，有望对实体经济起到有力支撑，同时对大盘和主要受益的行业板块产生更明显的提振效应。A股、港股资产的估值性价比和收益预期在全球范围内比较而言仍相对占优，在流动性危机逐步缓解后也将吸引外资重新进入市场。因此，中长期视角下我们持续看好A股。
　　但我们也仍需注意，欧美疫情是否真正来到拐点尚不确定，全球流动性危机也只是暂时缓和，美联储的连番非常规操作也开始引起非议，原油市场仍面临较大的不确定性，上述任一变量的超预期变动都将对市场产生强烈的冲击；全球经济的受损程度和复苏时间尚不可知，风险难以得到有效定价，我们仍需保持偏谨慎的态度，继续建议投资者对黄金等避险资产保持一定比例的配置，并考虑以定投指数的方式降低短期择时风险，对A股、港股市场做中长期的持续配置。
　　行业配置上建议关注：大基建（建筑、建材）、新基建（5G、云计算）、黄金、汽车。