华西证券-卫星石化-002648-产能释放叠加成本降低推动业绩大幅增长-200412

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　　事件概述
　　公司2019年营收107.8亿元，+7.5%，归母净利润12.7亿元，+35.3%，净利率为11.8%。其中Q4营收27.6亿元，-11.2%，归母净利润为3.5亿元，+10.3%，净利率为12.6%。EPS1.20元，加权平均ROE14.76%。
　　分析判断:
　　产能释放叠加成本降低推动2019年业绩大幅增长。
　　2019年公司新投产了45万吨PDH、15万吨聚丙烯及6万吨SAP，2018年8月投产的22万吨双氧水产能利用率2019年大幅提升。对应到各项业务的业绩贡献来看，（聚）丙烯、SAP、双氧水贡献全年主要收入增长，三项业务分别同比增长51%、27%、280%至37.7亿元、4.3亿元、2亿元，毛利率分别提升8PCT、0.4PCT、15PCT至23%、20%、43%。
　　其他主要业务（甲基）丙烯酸及酯、高分子乳液由于产品价格微降，收入分别同比下滑7.25%、3.74%至53.8亿元、5.12亿元，但毛利率分别同比增长4PCT、3PCT至27%、37.2%，主要受益于45万吨PDH投产后，丙烯自给率大幅提升带来的成本下降。
　　期间费用率维持稳定，票据转让用于投资，实际经营性净现金流大幅好转。
　　公司期间费用率较去年同比微增0.9PCT至11.2%，其中财务费率微增0.6PCT，管理费率微增0.3PCT。财务费率上升主要由利息支出及汇兑损失同比增加造成。公司2019年应收账款周转率、存货周转率基本与去年持平，应付周转率较去年下降2.8次至5.3次，经营性净现金流为13.5亿元，其中票据及背书转让用于购买固定资产22亿元，两项合计减少经营现金流6.77亿元，同时减少投资活动现金流出22亿元。
　　连云港石化项目银团贷款有序推进，基本完成银行授信审批。
　　公司在建连云港石化一期125万吨乙烷裂解制乙烯项目，下游配套40万吨聚乙烯及72万吨环氧乙烷，一期计划投资额199亿元，年报相关在建工程（含码头）金额已达到约34亿。
　　2019年公司投资美国乙烷能源管道公司带动长期股权投资增长9亿元至14亿元。项目资金配套方面，已募集公司债5.5亿元，30亿定增项目正在审核中，银团贷款有序推进，基本完成银行授信审批。
　　投资建议
　　考虑到短期疫情冲击带来的低油价环境，我们预计2020-2022年公司业绩分别为11亿元、19亿元、21亿元，对应分别EPS为1.01元、1.78元、1.95元，目前股价对应PE分别为14X、8X、7X。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　新项目建设低于预期；资金募集进度低于预期；全球乙烷供给大幅收缩。