东兴证券-美国3月CPI数据点评：疫情打断通胀上升趋势，4月将持续回落-200412

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　　事件：
　　美国3月CPI同比1.5%，预期1.6%，前值2.3%；核心CPI同比2.1%，预期2.3%，前值2.4%；环比-0.1%，前值0.2%。
　　主要观点：
　　CPI环比下降0.4%，创2015年1月以来最大降幅。CPI收缩主要来自原油价格下跌。核心CPI中航空、服饰、酒店价格下降最为明显，医疗持续高位。由于疫情带来供给和需求的双重收缩，年初的通胀趋势被打断，预计4月CPI和核心CPI将持续回落。按分项来看，可选消费价格普遍下降，必选消费价格粘性较强。
　　核心CPI通胀通道打断，与疫情相关行业影响最大。a)商品类价格回升趋势打断，环比增速在2月首次升至0.2%结束下跌后再次下跌至-0.3%。同比来看，商品价格下跌主要来自消费弹性较高的分项，如家装-0.4%、服饰-1.6%、新车-0.4%、娱乐产品-1.1%、教育-4.7%、；而刚性消费分项均有所上涨，二手车0.1%、医疗商品1.3%、酒类1.4%、烟草5.4%。b)服务类价格近期首次下降，同比2.8%，前值3.1%。之前明显的地产复苏势头中断，住宅价格近期首次出现下降，同比3%，前值3.3%。其中占比最高的房屋（等价）租金3%，前值3.3%。受疫情负面影响最大的为酒店和交通。与酒店就业数据下滑一致，酒店类价格出现显著下滑，同比-7.5%，前值0.5%。交通服务-0.7%，前值1.2%，其中公共交通中的航空、城际交通下降最为明显，分别为-10.6%和-6.1%。受益于疫情出现价格上涨的为娱乐服务（权重很小），同比2.4%，前值2.3%，主要来居家电视网络。医疗服务持续上涨，同比5.5%，前值5.3%。其所有分项均持续上涨，其中医疗保险同比达20.6%，前值20.7%，已持续多月维持在15%以上。
　　当前在疫情扩散与原油的双重打击下，中期核心通胀上升趋势打断，通缩预期抬升。随着服务业受到疫情影响，劳动力市场出现史上最大失业潮，劳动力成本上升的压力消失，住宅价格持续上涨趋势掉头，高位核心通胀进入下降通道。受到疫情影响的价格回落将从原油、航空扩散至其他非医疗服务行业，必需品价格将有所上涨。
　　货币和财政政策的救助短期内对通胀不构成威胁。疫情带来所有行业的同时收缩，企业营收的骤然下降对流动性构成挑战。目前的货币财政政策主要是为企业及家庭债务的流动性兜底，并未创造新的需求。受疫情影响，企业的资本开支推后；宏观上体现为固定投资出现萎缩。在原油价格低迷和投资萎缩的情况下，极其宽松的货币政策和联邦政府的财政救助不会引发恶性通胀。
　　下半年通胀或有所回升。与历次经济衰退不同，当前新增的联邦失业补助使得失业人群的收入与失业前相差不大，终端需求的萎缩受到最大程度的缓解。复工后，终端需求的断层或可较快修复。（修复程度取决于复工程度。）此外，国际粮价有所抬升，或对下半年的食品价格有所影响。因此，未来极度通缩的可能不大。远期，若基建预期落地，通胀预期将有进一步抬升。
　　风险提示：海外疫情超预期。