东兴证券-掌阅科技-603533-版权业务前景明朗，平台商业化价值持续提升-200412

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　　事件：掌阅科技发布2019年年报：2019年，公司实现营收18.82亿元（-1.09%），归母净利1.61亿元（+15.57%），扣非归母净利1.40亿元（+9.26%）。2019年第四季度，公司实现营收4.96亿元（+2.40%），归母净利润0.53亿元（+116.40%），扣非归母净利润0.52亿元（+140.77%）。
　　优质内容储备丰富，版权业务前景明朗。免费小说平台发展迅速但缺少内容来源。公司凭借丰富优质的版权储备，公司2019年开始加大向免费阅读平台分发数字内容，助力了版权业务营收大幅增长。同时，掌阅已与战略投资者百度签署了每年保底1亿元、共计3年的数字内容采买协议，预计今后将进一步增加对接的第三方平台数量，将更多的优质内容通过第三方平台向市场分发，版权业务前景明朗。
　　盈利模式多元化，平台商业化价值持续提升。免费阅读模式是付费阅读模式的补充，提高了数字阅读行业规模的天花板，据QuestMobile测算，2019年免费阅读市场的广告营收规模或达到31亿元，数字阅读平台商业化变现空间广阔。2019年公司进入免费阅读领域，旗下免费阅读APP“得间小说”活跃用户数不断增长，2019年营收8510万元。引入战略投资者百度后，公司有望在流量+广告资源等方面和其进行深入合作，不断提升流量运营质量。经过2个季度的上升，2019年Q4毛利率稳定在40%水平，或为公司付费和免费模式的融合运营策取得初步成果、商业化变现探索走上快车道的重要拐点。
　　盈利预测与评级：我们预计公司20-22年的公司归母净利润分别为2.57亿元，3.47亿元和4.36亿元，EPS分别为0.64元，0.87元以及1.09元（暂不考虑定增），对应现有股价PE分别为36X，27X和21X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1、付费阅读与免费阅读模式融合发展不及预期；2、与百度战略合作不及预期；3、对手机厂商预装依赖加深